新三板掌门人谢庚最新发言稿完整版

5月13日，新三板公司公司总经理谢庚在中信证券举办的2015新三板高峰论坛上进行了近1个小时的演讲。金客特此整理本次谢总完整版发言稿，以揭示市场状况以及新三板发展迅速的深层原因。

---

▌“今天谈一些自己的体会和看法。我想在这里稍微具体一点描述我们这个市场几年来的成长。“新三板


我们管全国中小企业股份转让系统市场叫新三板。建立于2013年1月16日，1月16号揭牌，到现在大体上约2年3个月的时间。2013年年底我们的挂牌公司是356家，2014年年底1572家，到昨天（2015年5月12日）挂牌公司数是2395家。2013年市场覆盖四个地方，北京中关村、上海张江、武汉东湖和天津滨海。2014年市场开始覆盖全国，到目前我们已经覆盖了所有的31个省、自治区、直辖市。2395家公司中，民营公司占了96%，科技企业占了77%（高科技企业），总体以新经济为代表。这是我们的挂牌公司数。交易
2013年全年只有8.14亿，2014年全年是130亿，而2015年从年初到现在是721亿的交易量。这主要跟去年8月25日上线了做市商交易方式有关，目前已经有308家公司选择了做市商方式。融资
2013年全年是融资10亿元，2014年全年是132亿，2015年到昨天为止我们已经是321家公司融资375次，融资总额是144亿3千万，所以刚才徐总讲今年以来的融资已经超过了2013年，这是事实。可以想象今年全年的融资规模会比较大幅度超过去年。市场参与的热情也是发生了很大的变化，对这个市场的预期发生了很大变化。到目前为止，我们的投资人大概是11万1千，投资者账户数。2014年年底这个数是4万8千，2013年年底是8千，也就是说2014年全年比2013年年底全年增加了4万户。而今年以来又比2014年年底增加6万户，而6万户新增账户中合格投资人就占了5万户。从账户总量的增长看，比较多的合格投资人已经入场。除了合格投资人之外，还有不少的专门投资我们市场的理财产品。半个月前，我们统计市场专门投资的理财产品已超过200支。并购重组
2014年全年大概是3个8：8家公司被沪深上市公司收购而摘牌，有8家公司实施并购，有8家公司实施重大资产重组。而今年以来，到目前，已经在操作或者申报并购重组信息披露文件的已经超过50家，在经济转型的背景下并购重组的势头已经开始启动。

---

▌那么我讲这些数据只是一个铺垫，这个市场我们可以得出一个概念，过往两年市场发展是比较快速的。市场对我们的评价是火爆的，火爆这个词有点过，得全面的看，相对于沪深交易所来说，我们的交易量不值一提，但是应该说参与热情还是比较高的。为什么会出现这个情况呢？


首先我们赶上了一个很好的背景
因为中国的经济在经历了30多年的高速增长后，增长要素的供给发生了很大的变化，传统的增长模式不可持续，所以中国面临经济的转型和结构的调整。而这个转型和结构的主力部队就是中小微企业，中小微企业蕴含着很多的创新活力，他对于解决就业问题，解决整个的增长替代问题等都有重要的意义。而中小企业的发展所需的资金靠传统的金融体系是有问题的。因为在国际范围，金融架构大概分为银行主导型和以金融市场主导型两大类。以银行主导型是以德国和法国为代表的，而金融市场主导型是以美国、英国为代表的。这两大类特点对应的就是间接融资和直接融资体系。而我们亚洲国家总体上处于银行主导型的间接融资体系，所以在直接融资体系当中发展很不充分，而在资本市场体系当中，我们又比较早的直接进入了竞价市场，而底层市场的发展不充分，底层市场不充分导致了中国早期天使投资、VC、PE退出通道不充分，所以整个金融架构对中小企业创新创业发展过程中风险承受是有限制的，所以需要完善中国的金融结构来支持经济结构的调整。正是在这样的大背景下，新设立市场--全国中小企业股权转让系统，以便和众多的中小企业，发展相对早期的中小企业来对接，这是我们赶上了这样一个大的背景。客观上说，有了我们这样一个市场，中小企业进入资本市场就不是很遥远。这可能是各方面预期比较好的重要原因。


第二个重要的原因我们赶上了一个深化改革，完善多层次资本市场体系和证监会推进监管转型的大的背景
什么意思呢？就是我们这个市场在服务中小企业的同时还承担着一个任务就是深化改革，就是在我们这样一个市场上，更好的探索市场化的资本市场发展构建的路径。同时为了打开我们创新发展的空间，为了增强我们的市场对于众多中小企业的包容性，所以我们的市场实行了比较高的投资者适当性的门槛。它的作用就是锁定了风险敞口，收窄了风险敞口，同时它为市场的创新发展打开空间。这是我们的第二个大的背景，所以我们能够有条件做一些机制上的尝试。


其次在前两个背景下，我们的制度构建最核心的特点是包容高效。
所谓包容是因为我们的市场定位。


大家知道我们全国中小企业股份转让系统，大家经常会探讨我们这个市场是场内还是场外，首先我觉得场内或场外这个概念是一个历史的物理概念，那么随着互联网的发展这个概念已经逐渐被淡化掉了，取而代之的是资本市场的多元化，而资本市场的多元化构建根源于实体经济的多元化，根源于企业类型的多元化各种成长阶段、各种规模、各种业态特点、各种风险特征，企业的多元化和投资人的多元化。


那么每一个市场的存在都有它服务的定位群体，要针对定位群体构建制度和机制，以便更好提供服务和控制风险，所以我们市场定位是服务创新创业成长性的中小企业，因此我们是针对创新创业成长性的中小企业的特点来构建制度体制，但是从制度空间上来说，全国中小企业股份转让系统和沪深证券交易所在法律性质来说是没有区别的，都是国务院依据证券法批准的全国性证券市场，都是全国性证券市场，首先是证券市场权益市场，交易的产品是标准化的，第二个他是全国市场不是区域市场，他的市场覆盖全国，第三他是公开市场，不是私募市场，交易是向不特定对象的交易，面对不特定对象的交易，发行是面对不特定对象的发行，尽管发行制度是每次发行的新增股东不超过30家，但是发行方式上是没有限制的。所以我们已有的发行案例，既有投融资双方见面谈的，也有通过证券公司在客户群里找的，也有通过现场或者网络的路演来实现的投资对接，各种方式都有，所以这是公开市场。那么，他的公司是公众公司，我们以往对公众公司的认识经常是以200人为限，200人以上是公众公司，200人以下是非公众公司。这个概念对了一半，因为200人以上是事实上的公众公司，所以我们讲公众性是指他的外部性，而作为我们这个的挂牌公司，无论股东人数是多少由于你是面对不特定对象的发行和交易，所以你是公众公司，因为你具有对外性。所以我们这里的挂牌公司是纳入证监会监管的公众公司，无论股东人数实际多少。那么既然是纳入证监会监管的公众公司，在我们这的挂牌公司股东人数可以超过200人。这是我们这个市场的基本的定位。


根源于这样的一个定位，为了更好的服务企业，我们制度体系大体有这么几个要点：


一，准入体系，一谈到准入就说到门槛，门槛高还是低？我想说门槛是个行政许可的概念，门槛是因为我要设一个门槛，你向我申报，我看你是否符合门槛要求，符合我准予你干，不准予你不可以干，这叫行政许可。第一，股份公司，也就是说首先是股份制公司，否则股权没法交易，并且设立需要满2年。


第二个叫业务明确，可持续经营。大家注意是业务明确，不是主营业务突出，也就是说你可以不一定是单一主业，但是你一定得说清楚你是干什么的，你生产什么东西，或者提供什么服务，你干这件事依赖怎样的资源要素形成什么样的商业模式，怎么形成现金流怎么形成定价怎么形成销售？怎么形成利润？过往两年的业绩状况只要你能说的清。可持续经营用的是一个底线概念，你要有持续的现金流并且没有会计准则所规定的濒临破产清算的情景。


第三条就是公司治理机制是健全的，经营是依法合规的。


第四个股份是权属清晰的，发行和交易无违规情形。


第五个你必须找主办券商签服务协议，我们实行的是主办券商制。


这五条实际上是负面清单，我们理解为如果你没有这五条基本条件你是不能发行的。所以这五条我们依据可识别、可把握、可举证的原则完全细化了做成一个指引挂在我们网上。这五条是底线，那么大家说你没有门槛，是不是什么企业都能来呢？我想说的一个概念是没有门槛不意味着没有标准，我们的标准是市场，我们实行的是主办券商制，我们要求在这个市场做业务的主办券商要以销售为目的选择企业，以提升企业价值为目的进行持续服务和督导，这是我们市场的一个特点，把选择权利交给主办券商，主办券商怎么做到这一点呢？我们这提供的是一个通道业务，实际上报进来的企业没有不批的，但是如果你选择的企业不是投资人喜欢的，那么你后面的产业链是怎么样的？在我们这个市场是要打造一个全产业链的，既然你推荐这个企业，将来这个企业发行、交易、并购等等一切事情都要通过主办券商实现。如果你选择的不是投资人喜欢的企业，当企业需要融资的时候，你找不到投资人，也很有可能当你帮他当做市商的时候，你按照做市商的操作要求持续履行着报价义务，但是没人跟你成交，都很有可能，所以他是跟证券公司的利益和风险控制密切相关的。所以从这样一个情况来看，我们选择下来的企业还是有一定水平的。2014年年报刚刚披露完，所有的已经披露年报的挂牌公司2320家，平均净利润增速是24%，这个数据包括了我们的挂牌公司14%的亏损公司，所以用市场眼光选出来的企业总体质量还是不错的。那么我们没有财务门槛设计，没有财务门槛要求，很好的提升了我们的包容度，也就是盈利的、亏损的公司都可以来，各种商业模式的只要你能说清楚你在干什么，你的资源要素是什么，盈利模式是什么，只要能说清楚就行，所以包容度很高。这个是准入。进来以后，我们的审查是不做取舍的，只就信息披露的文件。不因为存在这样那样的问题决定他是否能挂牌，因为我们审查中提出的所有问题都通过披露方式解决，不因存在问题而取舍，这是我们市场很重要的特点。而且我们实行了高度公开透明的工作机制，电子化受理，网络化沟通，持续报文件，受理即披露，披露即担责。审查后形成的反馈意见也公开披露，公司的反馈意见也公开披露，这种全程披露最大的好处就是最大限度的降低信息不对称，降低因为信息不对称而造成的沟通成本。简单说，就是全市场都知道我们在审查什么，审查过程中我们关注什么，下次做材料时需要注意什么问题。这是我们的准入。


交易，我们实行的是多元交易方式，目前我们实行的是协议交易和做市商交易。协议交易一种是一对一的协议交易，另外一种是单向报价点击成交。第二种方式叫做市商，我们选择传统竞争式做市商方式，两家以上券商做市。另外还有竞价交易，目前还没有上线。三种交易方式也是提高市场包容度。因为目前在我们的市场上，股权分散度严重差异，最高的有4000多股东，最少的有2个股东。因为没有IPO，股权没有分散，都是存量股份挂牌。平均股东人数55人，分散度差异非常大，分散度差异大那么流动性需求差异大，因此针对各种流动性需求，设计不同交易方式。


融资并购是市场非常重要的业务。融资并购我们的管理理念叫还权于市场，凡是公司自治的事，买者自负的事都交给市场，比如说上次募集的钱用完了没有？用的怎么样？下次怎么募集？如何定价凡是该由公司自主决定的，什么时候融资采用什么方式融资融多少怎么定价卖给谁，都还权于市场，我们只管你干这件事融资并购该让投资人知道，所以我们只是信息披露文件的事后备案，备案时间大概在10天左右，融资效率较高。


最后一个原因我们的制度特点提供了比较好的流动性基础
什么叫流动性基础？流动的基础是股权可以流动，所以我们在股权锁定安排上只遵循公司法只关注公司控制，其他的所持股份都没有流通权限制，所以这样就为PE/VC早期投资者的退出提供便利条件。这就是我们的制度要点，这是吸引力的一方面，这是市场的基本的制度要点。每个市场都有它的特点，都有它的一套制度，要做比较，不光比较排队时长，还要比较这一套制度哪个更适合你，因为上市这个事情企业家首先需要搞明白为什么上市？通过上市解决什么问题？如果没明白，就不能很好的用好这个市场帮助成长。到目前为止，我们很多挂牌公司还没有过交易或者融资，尽管是挂牌公司，那么这样会影响市场整体效率，也不利于公司自身发展。这是我想介绍的为什么我们在比较短的时间内获得这么大的发展的原因和影响因素。

---

▌第三个我想讲一讲，现在大家比较关心的重点问题：


第一个我想说目前市场还是有一些问题的
市场很年轻，现在市场主要是制度红利，内在价值挖掘还需时间，我想说这个市场其实制度的创新空间还有很大，简单的说现在只是搭起一个基本的制度框架，下一步深化的空间还有很大，首先第一个深化的就是交易机制，交易机制的实质本身是要提供一个定价环境和流动性管理，那么定价环境这个角度说目前协议交易定价是有问题的，因为是one by one谈的，不是公开市场交易体制。所以协议交易定价不仅扰*易价格形成，比如今天谈一笔1块，明天谈一笔100，大家说这个市场大幅波动，但是这个词不对，这是沪深交易所的概念，它没有成线哪来的波动呢？他就是无非两个单笔交易，但是我们的价格是没有涨跌幅限制的，那个交易是买卖双方真实意思表示，可能有很多价外因素，你是我的战略投资人、合作伙伴，但是也不能排除存在利益输送，总之这个形成机制呢还有待完善。第二呢，做市股份的取得，坦率说现在做市股份的取得也是以协议价格而来的，所以也一样存在跟协议机制一样的问题，而且部分的公司在做市股份取得后，在做市之前取得较低的价格做二次分配，分配给谁也存在不公平。第三，发行定价有很多复杂因素，但是我想说所有作为公开市场的定价都应该要保证机会的公平和定价的公允，至少要公开披露。因为我们这个市场高度包容，情况比较负责，但是基本原理是一样的。这是我想说的定价需要一个事实的完善。


第二个大家可能比较关心的问题是转板问题
转板问题从多层次市场建设角度来说，各层次市场都有自己的定位，或者说多元市场格局都有自己的定位，但是作为一个整体，多个市场平台是具有有机联系的，体现在两个方面：第一不能因为在一个市场上市而对另外一个市场挂牌构成障碍，在我这个市场上即使股东人数超过200人也不会影响IPO，这个问题是解决的；第二个问题就是转板问题，我这个市场上满足沪深交易所的上市条件，可以直接提出沪深交易所上市申请，这是国务院决定的原话，但是我想说政策是明确的但是目前正在解决操作中的时机问题，方案还正在做，路是可以打通的，是可以让公司做出选择的，但我想澄清一个概念，转板不是跳板，很多人说你这个市场好，可以转板所以我去你那，为什么呢？因为IPO那太严IPO排队，到你这可以直接上市，这就错了，你脑子里的转板实质上是跳板的概念。因为真正的转板制度不存在套利空间，所以从基本条件上来说应该和IPO是一样的，这是我要澄清的一个概念。第二个概念，从市场定位来说，全国股转系统不是沪深交易的预备市场，定位是清楚的，我们有转板的路径但并不意味着将来沪深交易所的上市公司需要现在新三板上市，不是这样一个制度安排。我想澄清一下，转板机制要建立，但我们这个市场不是以沪深上市为目的，沪深证券交易所上市公司也不以在我这挂牌为前提，这个概念要清楚。


第三个大家关注的问题是投资者适当性标准较高，是否影响市场发展？
到现在约10万多账户，正如我刚才所说的，投资者适当性本质是把合适的商品卖给合适的投资人，投融资对接的本质是风险匹配，我们这个市场是一个高度包容的市场，企业的差异化很大，复合增长率超过50%的有700-800家以上，没有盈利的大幅亏损的公司也有，还没有开始盈利的。像互联网企业、医药研发企业在处于临床实验阶段的企业所以他需要专业眼光的识别，在这个市场上实行比较高的投资者适当性，有利于提高市场包容度，有利于增强市场制度和机制创新的空间。那么不具备市场适当性要求的投资者怎么办呢？可以通过购买金融机构开发的理财产品间接投资，现在我刚才说了已经开发的理财产品已超过200支，这个产品可能包括专门投向中小股转系统的专项投资产品可能也包括在多层次市场格局下跨市场组合投资。那么这有什么好处呢？单一投资人信息收集能力、风险判断能力有限，用传统的PE估值法可能跟我们的市场估值法不一样，个体投资人除非你是干这个专业的，否则可能没有这个能力。第二，个人投资人资金规模有限，很难做风险的组合，很可能所有鸡蛋放一个筐子里。但是通过机构发行的理财产品，有专业的队伍在收集、处理信息，在判断风险，机构可以把众多资金集合做成一个规模就有组合的能力，有避险空间，所以有机构入市有利于把市场培育成机构投资人市场。今后有没有调整的可能性？仍然要看市场需求，根据实际情况出发。目前，春节后市场短期内发生很大的增长，三个月内市场指数涨了140%，很重要的原因是供求结构是失衡的。因为尽管有2395家挂牌，可流通股份只有380家，在可流通股份挂牌公司中，我们挂牌公司的股权比较集中，真正实际可流通公司有限，主要矛盾不是投资人不够而是产品供给不足，如再降低投资人适当性标准将加剧市场供给需求不平衡。随着市场结构发展变化，我们再考虑调整。


与这个相关的还会问到竞价什么时候能实行？
凡是沪深交易有过的事情都要问一遍。市场流动性首先不是由制度决定，而是由流动性需求决定制度供给，制度供给打开的流通空间，是这样一个概念，流动性需求是由股权分散性确定的。所以我们沪深交易所上市的公司必须有25%的公众交易股，过去历史上叫千人千股，现在叫25%的社会公众股，我们的市场没有经过公募而是存量股上市，所以平均股东人数是55，股权高度集中。目前仅有1家是股东数超过4000的公司，如果这一家公司考虑竞价的话，那价格非得上珠穆朗玛峰。所以什么叫流动性需求?随着市场的发展，大家的增幅、发行、股权逐渐的分散化，并且达到一定股权分散度，形成规模、板块，竞价条件才比较充足。现阶段，条件仍然不具备。到目前为止我们的制度是没有问题的，我们的技术准备也在做，但是坦率说现阶段条件不具备。请大家正确认识。


发行方面，现在虽然比去年有很好的改观，随着二级市场的定价和流动性功能的改善，反过来促进了投融资的对接，所以今年发行市场又很大改进，但是我们的发行的产品选择仍然不够。接下来我们马上会推出债券和优先股，为各种融资需求的企业提供融资工具选择空间，随着市场的发展、指数的推出，我们今年还会推进创新产品推动市场。随着价格发现和风险管理的组合工具，我们会推动产品的创新。


大家还会关注一个问题分层
大家为什么讨论分层？是因为去年国际证监会组织对我国市场的评价，他们拿了两个案例去分析，资本市场对中小企业的支持状况，一个案例是我们一个是加拿大。对我们的评价是全国股转系统是高度包容的，正是这种高度包容性使得市场对中小企业发展有很大的包容性，才为他提供了高速的发展，但是这种包容的另一面带来两个问题：一、监管难度，企业很多很快，类型庞杂，监管难度大；二、投资人信息收集成本高，作为一个海量市场，投资人挑选企业难度加大，所以市场分层的本质就是风险的分散管理，实践的差异化管理我们对市场分层正在研究，是从差异化服务的角度还是从风险分层的角度？差异化制度如何安排？我们正在抓紧研究，目前从国际范围市场目前还没有成熟模式，我们也要从我们市场定位出发，找到一条适合我们自己的分层路径。这件事情可以告诉大家今年我们也会做。这是大家共同关心的问题。


最后我想说呢，我们的主办券商。这个市场是主办券商制，主办券商是这个市场很重要的主导地位，这里的券商不是通道业务，所以必须调整理念，这个市场要经理四个阶段，要经历搜寻市场：投融资双方互相找，找到以后互相谈，交易及其偶发，没有中介服务，没有市场平台，这是搜寻市场；第二个发展阶段是当搜寻需求大量出现后，一个经纪人群体诞生了，他知道有人互相找，于是积累买方卖方信息，有能力拉在一起达成双方能接受的价格，这叫经纪人市场，这也是最早期的证券公司，所以有过经纪人市场积累的买卖双方信息的能力，知道谁缺钱想找什么样的投资人，知道谁有钱想投资什么样的企业，各类的投融资双方的风险特征是什么，该怎么定价都比较了解；第三个阶段，当经纪业务大量发展时候，部分经纪人转变为做市商，保持交易连续性，而做市商市场高度发展后股权分散一定程度后才产生竞价市场。中国证券市场从一开始建立一步就进入到竞价交易市场，没有经历过经纪人市场阶段，所以坦率的说我们的券商有一部分的功能缺失，而这个功能缺失是在我们这个市场建设过程中需要弥补的，需要有找项目的眼光和有给企业定价的能力，找项目的眼光是什么呢？就是投资人视角找项目，你要知道哪些是有故事能演绎，哪些是有成长空间的，如果还是以从前的眼光找稳当的可能不会受投资人欢迎。第二，从业务组织来说，传统的业务条块分割，投行是投行经纪是经纪也不太适合这个市场，这个市场是一条产业链，要着眼于把这个产业链打造完善。证监会去年发的118号文，马上将允许基金公司子公司、期货公司子公司、PE/VC类非证券机构承担主办券商职能，推荐和做市，他会反过来加大市场参与的资金量、人才量，而且还能带来很多理念，这也是对下一步证监会监管的挑战和压力，但是呢也是机会，通过市场磨合锻炼出一个更加成熟的投资银行队伍。这是下一步市场发展的重要基础，最后我想说的是，一个市场的长治久安要有严格监管，市场实行高度包容的体系，但我只包容各种类型，但不包容违法违规，因为对任何违法违规的包容、容忍都是对其他参与人的不公平，市场会丧失信心，所以最近专项启动了专项法网行动，绝不意味着打压，没有倾向性的而是严格执法。所以我们要控制好风险，才能为市场谋得可持续的发展，那么进入这个市场的公司，一定要熟悉市场规则，如果触犯了规则那就要接收市场处理，借这个机会我给市场参与人给一个忠告，你来我们热烈欢迎全心服务，但是如果触犯法律我们将会依法处理。这是我们共同的市场。谢谢大家！