拯救三九

      卢彦铮 于宁 季敏华 毕爱芳 范军利
    一面是出资人赋予的宏大使命，一面是身为市场化企业的逐利本能，央企大重组中拯救者与被拯救者们将何去何从？
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拯救三九

　　3月末的深圳细雨连绵，城市在欲晴未霁中隐现。罗湖区银湖路上，巨大的淡蓝色招牌“999”默立在天幕下，偶有浅淡的阳光掠过。这一幕，宛如招牌下中国最大的中成药企业——三九企业集团（下称三九集团）的现实写照。

　　3月16日，国务院国资委发布通告，选定华润（集团）有限公司（下称华润集团）为三九重组的战略投资者。六天后，一家全新的公司——新三九控股有限公司（下称新三九控股）在国家工商总局注册。

　　根据初步框架协议，华润集团将以新三九控股为依托，注入40亿元现金，启动对负债总额高达百亿元的三九集团的全面重组。

　　三年前的2004年5月，伴随创始人赵新先卸任，三九集团在国务院国资委主导下步入了重组。也曾名噪一时的三九集团虽然号称执掌逾200亿元总资产、拥有三家上市公司及超过400家子公司，事实上已是一个长年陷入内部人控制、裙带关系、经营乏力乃至最终失控、资不抵债的企业。

　　迄今重组三年，也是在各方博弈中进退维谷的三年，国有出资人、债权人、投资人以及三九各有意图。最终，作为出资人的国资委选择了“内部解决”——由声势日增的华润去重组由盛而衰的三九。重组者和被重组者，同为国资委全资持有的“央属企业”。

　　这是三九重组路程的阶段性结局，但远非最终结局。

　　首先，新股东将面临23家债权银行组成的庞大的债委会，它必须兑现2006年末国务院国资委与债权人委员会达成的60％的偿债率承诺；其次，新股东必须组织三九集团清偿其对旗下上市公司三九医药（深圳交易所代码：000999）高达37亿元的大股东占款；最后，在2006年末方始正式介入重组、“涉世未深”的华润，还将面对一个深不可测的“老三九系”——这个因多年并购扩张而形成的庞大而失控的系统，究竟还有多少隐性债务和诉讼？还隐藏着多少危险的未知数？

　　以上种种，只是踌躇满志的重组者华润所蹈入的一条新战线。它在2006年2月挺进的另一条战线——华源重组，如今仍在胶着之中。总部位于上海、总资产570余亿元的中国华源集团，一家与三九集团一样因过度膨胀而濒于危境的医药业、纺织业双料国企巨头，在2006年11月，同样被其大股东国务院国资委托付给华润进行重组。

　　至今，华润尚未完成对华源集团的真正注资，未在法律意义上成为后者的所有人，从而也未完全承担起包括偿债在内的各种责任。它所面对的，则是来自华源债权银团的不断诘问，以及重组对象的诸多反弹。

　　无论如何，拥有1700亿元总资产的华润集团，深受青睐的强势央企，背负出资人整合华源和三九、打造中国最大国有医药平台重托的重组者，固然在最终达成的“内部重组”中，获得了对华源和三九的重组权；但在具体实施中，却终需循导企业自身的利益诉求——这在其对华源的重组中业已表露无遗。

　　一面是出资人所赋予的宏伟使命，一面是身为市场化企业的逐利本能，拯救者华润将何去何从？被拯救者华源和三九又将面临怎样的未来？


    重组者

　　三九创始人赵新先在2004年5月退休，国务院国资委首次主导三九的命运

　　3月27日晚，国务院国资委通告由华润重组三九后的第11天，身在北京、准备与投资人和债权人会面的三九集团副总裁左敏，再次在电话中婉拒了《财经》记者的采访，“现在一切都还不清楚”。

　　3月29日上午，三九最大债权人工商银行与债权委员会财务顾问工商东亚融资有限公司（下称工商东亚）的代表，在北京工商银行总行与新投资人华润进行了首次会谈。接下来，债委会的其他成员也将陆续与华润磋商。

　　“我们从新闻报道中才得知国资委初定华润，几天后国资委发来一份征求意见函，让我们在几天内反馈。”一位三九债委会的代表说，“文件中没有具体的重组方案。”

　　这或许反映了三九重组的某种特点，被重组人和债权人似乎并无太大的选择权，且费尽波折所获，仍是一份初步蓝图。

　　作为被重组者，由1985年创立的深圳南方制药厂发展而来的三九集团，尽管经历了从军企到合资再到国有独资的嬗变，但在2004年5月之前，一直堪称“赵新先的三九”。

　　2004年5月是三九历史上的分水岭：在此之前的19年，三九在文职军人出身的赵新先治下，完成了从创立、发展、急速扩张到衰落的全过程；在此之后，赵新先离任、被捕，系列腐败案爆发，三九集团进入了至今未竟的漫长重组。

　　赵新先离任的当月，受国务院国资委委派，原中国通用技术（集团）控股有限责任公司副总经理孙晓民接任三九集团总经理。这也是国资委作为所有者，真正主导三九命运的开始。

　　此时的三九集团，确如沉疴在身的巨人：整体银行负债102亿元，其中以对工商银行的债务最重，有近23亿元，后由东方资产管理公司承接其中12.76亿元。银行逼贷，诉讼不断，企业经营难以为继。因此当务之急，是与债权银行达成缓和。

　　2004年5月至10月间，三九集团召开了两次债权人大会。11月，在国资委、央行、银监会和财政部等联合牵头下，23家债权银行组成三九债权人委员会，参与三九集团清产核资与重组谈判。工商银行为债委会主席单位，拥有15亿元债权的农业银行为副主席单位。

　　2004年底，工商银行控股的香港投资银行工商东亚被聘为债委会财务顾问，具体介入三九重组方案的制定、谈判等工作。三九集团则聘请德勤会计师事务所作重组财务顾问。

　　与此同时，最高人民法院批准对“三九系”诉案的“三中止”，即中止受理、中止审理、中止执行，期限至2005年11月30日，旨在暂停司法纠纷，确保三九重组的顺利进行。

　　债权银行先期介入三九重组谈判，是为获得主动权，谋求偿债率最大化。因此，债委会一早即提出重组须在国资委主导、债委会监督下，按照市场化原则进行重组，但事实上，各方对市场化重组的理解各有不同。最终，国务院国资委向各类投资人开放重组权。

　　于是，在2005年，地方国企上海实业控股有限公司、民营企业上海复星高科技（集团）有限公司以及外资新加坡淡马锡控股有限公司，成为出现在公众面前的三家意向投资人。


　　投资人

　　来自地方、民营和境外的各类投资人只希望得到医药资产，而国资委坚持整体重组

　　重组各方一度加紧进程，希望在2005年11月底“三中止”最后期限前完成重组，但实际谈判远比预期艰难和拖沓。

　　最初，作为三九集团所有者的国资委并未与债权人直接对话，而是由三九集团出面，再向国资委汇报。在引入战略投资者时，身兼重组参与者、交易审批者双重身份的国资委，要不要作为重组的一方来签署协议，也一度成为各方头疼的难题之一。最后的折中方案，则是由国资委授权三九集团签署。

　　“大家一开始认为是不可能谈成的，双方没有互信，都是站在各自的利益上考虑问题。”一位参与谈判的银行代表告诉《财经》记者。三九方聘请的财务顾问德勤最初提出的偿债率是17％，债委会一方则提出74％-75％的偿债率上限，差距巨大，谈判不欢而散。

　　在与债委会艰难谈判的同时，三九集团开始陆续接触上海实业、复星实业和淡马锡三家意向投资人。知情者称，三九亦曾与华润接触，但当时在医药产业涉足甚少的华润无意介入。

　　上海实业一度被传出与淡马锡联手，被确认为三九集团的战略投资者。但很快在2005年3月，由三九医药发布公告澄清，双方只是在接触阶段。接近上海实业高层的人士曾向《财经》记者透露，该公司对于重组三九介入最早，也曾志在必得，不惜耗资千万元聘请投资银行瑞士信贷（香港）有限公司、国浩律师事务所参与尽职调查。

　　2005年10月，上海实业正式进入三九作尽职调查，为期三月，重点是厘清三九集团的或有负债和诉讼。参与该公司尽职调查的人士告诉《财经》记者，与其他两家意向投资人一样，上海实业志在上市公司三九医药的优良资产，对三九集团的真实家底有所忌惮，因此从一开始就提出了“防火墙”的概念——希望先由国资委剥离三九集团除医药之外的辅业资产，再参与重组。

　　三九集团自身也在国资委主导下进行“瘦身式重组”，但此“瘦身”并不同于意向投资人所企盼的“完全瘦身”。在长达19年的赵新先治下，三九集团经历中外合资、增资扩股、买壳上市、自行上市等一系列重大资本运作，建立起药业、农业、房地产、食品、汽车、旅游等“八大产业”。

　　孙晓民入主三九后，先后处置了集团旗下的数十家企业，但依然倾向于在集团内保留医药、工程和房地产三大主业，希望投资者对三九进行整体重组，而非仅仅着眼于医药资产的分拆重组。

　　时至2006年初，上海实业和复星向国务院国资委和三九债委会首次正式提交重组方案。然而，两家提出的集团整体偿债率仅为30％多，无法为债委会接受。

　　随后，重组工作陷于僵局，至2006年底之前，几乎再无任何新动作。“三九本身没有决策权，债权人无法直接与重组方谈判，而国资委似乎也没有想好。”上述参与尽职调查者告诉《财经》记者。


　　百亿负债

　　23家债权银行陷入三九系庞杂资产的泥淖
　　
　　三九重组在2006年停滞，债务债权双方难以就偿债率达成共识固然是主因，但也与“三九系”资产剪不断、理还乱的背景直接相关。

　　按债权人委员会划分，三九集团整体102亿元的银行债务来自三块资产。

　　其一是三九集团决定转让的两家上市公司——三九生化（深圳交易所代码：000403）和三九发展（上海交易所代码：600614），其银行债务合计约21亿元。

　　早在2005年4月，三九即宣布将其在两家上市公司分别持有的38.11％、29.5％的股份悉数转让给几家民营企业。受银行债务影响，三九几乎全部对外资本运作均被冻结，因此迟至2006年4月，三九发展股份方才完成过户，更名为S鼎立。时至今日，三九集团所持三九生化的股权仍未完成交割。

　　其二为三九集团最优质的资产——上市公司三九医药，其银行债务（含或有负债）共计36亿元。同时，实际控股三九医药71％的三九集团，还占用了上市公司高达37亿元的资金。

　　根据证监会有关限令，所有上市公司都须在2006年末之前完成“清欠”，即控股股东全部清偿其占用上市公司的资金。

　　对于三九医药来说，不完成清欠，将无法通过股改，甚至还将面临退市的风险。三九集团聘请的财务顾问德勤因此提出，清欠应优先于偿还银行债务，这样才能“保牌”。但是债委会则坚持表示，因为银行和三九医药同为三九集团的债权人，应该“同等债权同等受偿”，清欠要与还债并行。

　　直到2006年3月，债委会、国资委和三九集团才就上述问题达成共识，三九医药大股东占用资金问题应在集团债务重组中全面解决。同时决定，占款的一部分由未来的战略投资者用现金归还，一部分以三九集团有关资产注入上市公司的方式予以偿还。

　　三九集团的第三块债务则来自集团层面及所有辅业，包括三九集团、集团全资子公司深圳三九药业有限公司（下称三九药业）两家上游控股公司的债务33亿元，其余辅业类公司债务约在14亿元，总计约47亿元。而这一块资产，连三九集团自身都无法厘清。账目混乱，流向不明，“有些资产确实难以查清，有些资产则是无人愿意说清。”知情人说。

　　在谈判陷入僵局之后，有债权人提出大家不能感情用事，应在信息共享的前提下进行技术层面的谈判，寻求缩小具体差距。

2006年中以后，双方进入技术层面的谈判，债委会一方进行了大量尽职调查，通过现金流测算、公司未来发展、市场情况、集团对公司的态度等方面来测算各个公司的偿债能力。谈判效率有所提高，双方差距逐渐缩小。

　　时至2006年10月，延期一年的“三中止”即将到期，而证监会有关上市公司清欠的期限也将到达。为此，重组方频频在北京活动，向证监会提请延期清欠，并向最高院再度申请“三中止”延期半年，将压在三九头上的大限推迟至2007年。

　　也正是在10月，在国务院第一招待所，债委会再次与国资委、三九集团展开谈判。这次谈判有国务院国资委副秘书长孟建民参与，被视为“效率最高”的一次谈判，并最终形成具有原则性意义的四点决议：

　　其一，确定三九总体偿债比例60％。其二，对上市公司三九医药36亿元的债务有条件地减债，最高削债比例不超过20％，即实际偿债总额不低于29亿元；并且鼓励第一次多付款，第一次付款达到14％（即4亿元）才给予宽限期，进行贷款重组，全部债务在三年内清偿完毕；其三，对三九集团、三九药业及辅业资产的偿债比例为30％左右，实际偿债约14亿元，这部分债务需要用现金一次性买断。其四，华融资产管理公司加入债委会。

　　以此推之，投资者承担的债务为43亿元，首次支付的现金要达到18亿元。这并不包括人员安置、重组前拖欠的税费等，这些公司重组中的成本需由投资者另外支付。

　　达成上述决议后，三九选择战略投资者的工作旋即再次启动，华润加入了意向投资者的阵营。在其余投资人看来，华润此时的出场正暗合国资委在2006年逐步清晰的某种战略意图。


　　国资委意图

　　在华润被选定重组华源的同时，三九重组被纳入更为广阔的统筹半径

　　就在三九重组陷于停顿的2006年初，华润受命国务院国资委，正式取代中国诚通集团，获得对总部设于上海的央企华源集团的重组权。

　　自1992年创立以来，资本金仅为9亿元的华源经过无间歇的疯狂并购扩张，膨胀为总资产570亿元的大型企业集团。一份内部报告指出，华源集团是“充分利用财务杠杆，通过并购、上市，快速发展而成的投资控股型集团公司。集团层层控股，管理链长，股权和担保关系复杂”。

　　长年借助外部资金尤其是银行信贷支撑扩张的华源集团，终于在2005年中跌入资金困境。

　　与三九集团系中央全资企业不同，华源集团虽列名央企名录，实则中央、地方的“混合国资”——身为第一大股东的国务院国资委仅持股9％，其余20家股东或属央企，或属地方国企，且尤以上海市国资企业居多。而当华源危困时，一场争夺战终于爆发。

　　这场暗战的前奏，是2005年初上海市国资委提出“换股计划”，愿意将其控制的优质资产——上海医药集团股权置入华源，由此换取华源集团里中央国资的股权，令华源集团成为上海市属国企。

　　但中央国资委并不愿放弃华源股权，有意进一步绝对控股，概因拥有庞大医药资产的华源被认为具有战略意义。

　　尽管医药业本属竞争性行业，并无中央国企必居一分天下之说，但这一产业为中央国资的主掌者格外看重。国务院国资委副主任邵宁曾在一次内部讲话中坦言：“医药产业绝对是一个国家的战略产业，关系国计民生，但是非常遗憾，我们在中央企业里面一直没有一个好的医药产业平台。”

　　在2005年，中央国资委惟一的全资医药企业三九已经衰落，三九集团新总裁孙晓民曾多次强调“三九不能倒”，原因也在于此。

　　在2005年9月，位于上海的数家银行展开对华源的逼贷。华源集团整体银行负债至少250亿元，逼贷引发连锁效应，企业经营就此整体陷入困顿。

　　也是在这年9月，国务院国资委通过轰动一时的全球公开招聘，高调选出原中国纺织机械（集团）董事长张杰出任华源集团总裁。

　　与此相同步，国资委安排央企诚通出面重组华源，重组资金安排，其中还打算请国家开发银行提供一笔50亿元的软贷款。有此大动作之后，华源重组权归于“中央军”之手。

　　然而，国开行资金迟迟不曾到位，诚通自身无力注资华源。情急之下，国务院国资委最终在2006年2月选定实力雄厚的华润，全权重组华源；其用意，已有明显的寄托华润组建央企医药平台的迹象。

　　值此情境，国资委对远在深圳的三九集团的拯救和重组，其谋划统筹半径也更趋广阔。之后发生的一切显示，三九引进战略投资人陷于停顿的2006年，也正是国资委转而谋求在更大视野下搭建医药平台的一年。

三九重组架构图

　　内部解决

　　华润成为国务院国资委此轮危机央企重组的主力
　　
　　然而，依照既定部署，开放式引进三九战略投资人的工作还在进行。2006年11月，三九集团向所有意向投资人发出通告，要求各家再报重组方案。

　　来自德意志银行的一位投资银行家向《财经》记者透露，三九集团曾在2006年11月与之接触，意欲聘其为财务顾问，为引入境外战略投资者做准备。

　　当时，三九方面提出一个基本思路：保留三九集团的基本框架，将公司数目缩减为50到60家，确保医药、房地产、工程三大主业，实施整体重组。三九一方还特别强调，在重组后的“新三九”，国资委仍要保持50％以上的股权；新股东在购下新三九50％的权益后，还要对老股东国资委进行相应债权融资，确保新注入公司的充裕资金足以启动重组，逐步偿清债务。

　　这一受命于国务院国资委的重组思路，显示出中央国资继续控股新三九的明确意愿。

　　一个月后的12月25日，五组投资联合体向国资委提交了重组方案，包括久已介入的上海实业（联手凯雷投资集团亚洲收购基金、弘毅投资顾问有限公司）、上海复星，以及新加入的华润集团、新世界基建（中国）投资有限公司（联手CCMP亚洲投资基金）和德意志银行集团（联手中信证券）。而淡马锡已确定退出。

　　此时，随着债务整体清偿率的确定，以及上市公司清欠时限迫近，国资委决意在短期内尽快确定投资者。

　　参与重组的知情人士向《财经》记者介绍，当时国资委态度强硬，已不容意向投资者重新进行尽职调查。

　　“国资委当时表示，在2007年3月底前，谁能够拿出一笔钱还给三九医药清欠，谁就进来重组。”知情人士称，“基于当时的情况，各家都没有余地再作新的尽职调查了，相当于定下40亿现金的打包价，把三九集团全部拿走。”

　　2007年1月，尽管官方尚未宣布三九重组花落谁手，但市场已广有“钦定华润”的传闻。“重组方案最后要国务院来批，国资委自己定不了。当时国务院一位副秘书长曾直接与我们会谈，并不是走形式。”来自上海实业的一位重组参与人说。

　　情势最终在2007年3月前后发生了转变，“国资委给的最后答复是，我们还是想内部解决。”上述知情人透露说。


　　央企重组路径

　　外部政策支持、国有资产经营公司托管、现有央企重组——“内部解决”的三种手段
　　
　　如果对与三九重组并行的华源重组进行一番梳理，或许可以看出国务院国资委某种一以贯之的央企重组思路。

　　2006年2月，在终于确定由华润重组华源后，国务院国资委领导在一次华源中层干部大会上表示，“国资委代表国务院对169户中央企业行使出资人职能，虽然监管的资产非常大，但是我们自身的手段非常有限。”

　　自2005年以来，国有资本经营预算制度至今未决。国务院国资委一度希望以国有股东身份参与央企分红，从而获得一笔经营预算用于整体运营周转。但国有资本经营预算制度主导权之争在经历多轮商讨之后渐渐执于财政部之手，国资委直接参与央企分红之望日减。

　　在“手上一分钱也没有”的情况下，在国资委可控范围之内，如欲继续保有华源，危机处置手段不外三种，“即靠外部政策支持缓解危机，解决问题；通过正在试点的国有资产经营公司托管资产；再则依托有实力央企出面重组”，前述国资委领导在讲话中说。

　　所谓外部政策支持，包括要求中央财政注资，请求司法部门协助，采取“三中止”之类的保护措施，以及取得银行支持，缓解债务清偿。但在如今产权日益明晰化、法制化、市场化的经济环境下，财政已不再可能向国有企业划拨资本金，司法保护不可能过度施行，而国有银行在改革后形成的股份化体制，已不能容许其像以往一样听候政府安排，为国企改革支付成本。

　　由此，对华源危机的解决，国务院先是采取了第二条路径——以其刚刚搭建的国有资产经营平台诚通集团，对华源实施托管重组。然而诚通自身缺乏资金，因此首先必须得到来自国家开发银行的软贷款支持，但后者需要经过严格的审贷程序，“内部在走程序的时候真是非常认真地在走，过不去就是过不去。”国务院国资委一位领导说，“最终这个事还是没有办成。”

　　于是，最后的选择惟余依托现有央企重组一途。而选定华润，是看中其充沛的资金实力和并购重组的丰富经验，同时华润产业板块中亦有与华源匹配的医药和纺织。

　　为力促华润出山，国务院国资委主任李荣融、副主任邵宁曾分别致电华润集团董事长陈新华、总经理宋林，希望他们考虑国资委的建议。

　　最终，华润接纳了建议，出手重组华源。


　　两种角色

　　在“钦定拯救者”和市场化企业间权衡

　　作为中国政府最早的一批海外窗口公司，总部设于香港的华润集团历经半个多世纪的发展，成长为如今1700亿元总资产、年营业额940亿元、年盈利逾百亿的多元化控股企业。其主营业务涵盖日用消费品制造与分销、地产及相关行业、基础设施及公用事业三大领域。

　　在被选定搭建央企医药产业平台之前，重组华源并非华润的战略考虑。参与重组华源的华润集团人士告诉《财经》记者，华润的并购战略，基本是在“衣食住行用”的行业中寻找并购对象；对于医药，华润虽有意涉足，但实践甚少，“而且华源还面临着困难的整合，因此我们的决策是比较谨慎的。”

　　在重组华源之前，外界眼中的华润，正是一个遵循企业商业利益诉求有选择地进行拓展的强力国企。在它的身上，既无三九盲目扩张并购急遽膨胀的踪影，亦无华源自我赋予改造传统国有产业的不切实际的宏图伟略，更多追求的是企业自身的市场价值，以及在此意义上的股东利益最大化。

　　或许正因为此，华润素有“强人文化”，其在接受重组任务后的所作所为，亦极难与国资委完全一致。在“钦定拯救者”和市场化企业的双重角色之间，华润有其权衡和裁量。

　　入主华源后，华润倾向于对华源的医药类资产进行分拆式重组，而国务院国资委的意图，则是借助华润重组华源实施两重目标——既要打造央企医药平台，又要全面提升华源的纺织板块，因此坚持对华源医药、纺织两大资产的整体重组方案。

　　依照整体重组部署，华润与知名私人股权投资基金鼎晖投资按7∶3的出资比例成立华源资产管理公司，注册于BVI（英属维尔京群岛），用于吸纳原华源集团的全部股份，将华源集团变为其全资子公司。按最初计划，华润和鼎晖将向新合资公司分别注资50亿元、20亿元，后者再向华源集团注资逾60亿元，由后者增持北京医药集团、上海医药集团的股份——这也是华源旗下最具价值的两块资产。

　　然而迟至2006年底，华润并未履行上述方案，而是先以20亿元出资，直接从华源集团手中受让了北京医药集团50％的股权。

　　“这在实质上是分拆重组，如果下一步将上海医药集团的股权也拿走，华源就不剩下什么了。”华源集团一位高层对《财经》记者说。

　　华润的这一做法遭到来自华源集团内部及债权银团的诸多批评，其下一步的分拆重组因之受阻，而整体重组至今亦未见明显动力。耗时年余的重组事实上陷于停顿。

　　“看到华润重组华源的做法，我们担心它对三九重组能否按‘整体模式’走。”前述华源高层说。


　　50％还是100％？

　　华润力求全资控股新三九，国务院国资委尚未表态

　　3月29日，正在等候与国资委、三九进行磋商交流的多位银行债委会的代表在接受《财经》记者采访时均表示，他们至今并不清楚三九重组的确切方案。

　　倘若在不久的将来，三九集团成功完成对三九生化的股权交割，可以预期，被剥离出去的三九生化、S鼎立两家上市公司合计21亿元的银行债务，将转由买方承担；因此，三九集团整体102亿元的负债将减至约80亿元。

　　此外，按照2006年底与债委会达成的60％偿债率，三九集团将承担总计60亿元的偿债。在剥离上述两家上市公司合计21亿元的债务后，剩余债务或将维持在40亿元左右。

　　依据初步重组框架协议，投资人将向新三九控股注资40亿元，后者将受让三九集团的所有资产和负债，全资拥有三九集团。40亿元现金注资中的23亿元，将用于偿还三九集团向三九医药的占款。

　　“清欠一旦完成，最核心的三九医药将首先被激活，恢复融资功能，自己偿还它对银行的29亿元债务。”债委会一位代表告诉《财经》记者，“这部分贷款有可能转为重组贷款，在未来相当一段时间内逐步偿还。”

　　在解决三九医药偿债问题后，按照削债安排，三九集团层面剩余银行负债约为14亿元，“按照我们的要求，这笔贷款必须一次性以现金偿还。”前述债委会代表说。

　　一种可能的局面是，华润对三九的总计40亿元现金投入将所剩无几，“在解决清欠和偿债后，为了盘活整个三九集团，华润可能还需要继续投资。”

　　另一方面，在2006年末至2007年初由国资委提出的控股新三九的意图，至今仍是迷局。据透露，国资委计划和投资人各自分持新三九控股50％股份，但其中一方所持股份将象征性地“加上一块钱”，以形成其对新三九的控股地位。

　　然而如今，当年可能的意向投资人已被确定为“自己人”华润，国资委是否依然主张其对新三九的控股权？

　　3月19日，华润集团总裁宋林在香港对记者表示：“我们会百分之百持股三九，我估计应该没有问题。”

　　国务院国资委一位官员在接受《财经》记者采访时则表示，国资委是否在新三九持股并未确定。

　　这或许再次显现出国资委与华润之间的某种格局。这种微妙的分歧，在过往一年的华源重组中屡屡出现，外界无法评价它会否在未来的三九重组进程中继续。


　　3月23日，63岁的华润集团董事长陈新华在深圳三九集团总部的讲话中表示，华润将借助打造央企医药板块，“再造一个华润”。新华润的目标，是将总资产从目前的1700亿元扩至3000亿元，将利润从2006年的112亿元再翻一番。

　　在他发表这番讲话时，年届66岁的三九创始人，曾经荣誉加身、名满天下的国企改革先锋赵新先，正在看守所内等待判决。他在2005年11月被刑拘，次月被逮捕，2007年2月14日在深圳罗湖区法院出庭受审，被控罪名是“国有公司人员滥用职权罪”。

　　与此同时，早在2006年11月因华润入主而离任的华源集团创始人、年逾六旬的周玉成，也已逐步淡出他一手创办的华源王国，在公众视野中渐行渐远。

　　伴随着赵新先、周玉成的黯然收场，曾经显赫的两大央企也已改换主人，走向目前尚难以预期的未来。
　

赵新先与三九

     季敏华

　　创办至今已逾20年的三九集团，其兴衰均与赵新先密切相关
　　历经一年零四个月的牢狱生活，原三九集团董事长赵新先正在等候宣判。

　　这位现年66岁的三九创始人于今年2月14日受审，与他同时走上深圳罗湖区法院被告席的，还有原三九集团的三位高管——陈达成、张戎欣和荣龙章。

　　深圳市检察院指控赵新先等四人的罪名是“国有公司人员滥用职权”，陈、张、荣三人还被控“骗购外汇”罪。四人均作无罪辩护。

　　案件由三九健康城项目而起。检方指控赵新先等未经董事会程序，伪造董事会文件，擅自完成对三九健康城的收购。之后，又于2004年三九集团清产核资期间，对上述高达4.7亿元的股权投资作损失核销处理，令三九集团遭受巨大损失。

　　“健康城案”耗时年余，几经反复，最终悄然开庭。案情本身并不复杂，却可管窥三九集团的种种积弊。创办至今已逾20年的三九，其兴衰均与赵新先密切相关。这家有着鲜明创办人色彩的央企巨头，如今业已易主。

　　接近赵新先的人士告诉《财经》记者，赵在狱中状况尚好，心态乐观。当然，无论获刑与否，“赵新先的三九”已然翻过。


　　健康城案

　　三九健康城项目位于深圳龙岗区坪山镇马峦村，占地8.5平方公里，于2001年8月动工。其早期项目公司为深圳金万利高尔夫度假村有限公司，由香港金万利公司和坪山镇政府在1994年合资设立。

　　1995年底，香港昌腾公司董事长林清渠收购了金万利高尔夫度假村有限公司，更名为深圳海景高尔夫度假村有限公司；不久，相继获得项目开发、经营计划等审批文件。然而，之后林氏亦无财力启动项目建设，度假村一直烂尾。

　　四年后的1999年，林与时任香港三九汽车有限公司（下称三九汽车）总经理的陈达成相识，将项目公司80％股权转让给三九集团，作价4.7亿港元。

　　赵案起诉书称，2000年2月，在未经正式评估，未经三九集团党委研究，也未按规定上报国家有关部门审批的情况下，赵新先擅自代表香港三九公司与外方签订股权收购协议，收购额为4.7亿港元。事后，赵等人伪造香港三九公司董事会2月16日的会议记录，虚构董事会讨论通过了此项收购。

　　涉案的另外两名被告，张欣戎原为深圳三九药业有限公司（下称三九药业）总会计师，曾任赵新先秘书；荣龙章原为三九集团总会计师。

　　由于香港三九公司并无支付股权款的能力，陈达成等三人协商后，提出以申请银行贷款及虚构股东分红的形式来支付这笔款项，获赵新先批准。

　　4.7亿港元收购款分两批完成。首先。以三九药业在深圳中信银行的2.3亿元人民币存款作质押，三九汽车在香港中信嘉华银行取得2亿港元贷款，转而支付给林清渠。这笔贷款到期后，三九药业以上述2.3亿元人民币存款，抵偿了三九汽车对中信嘉华的2亿港元债务。

　　三个月后，赵新先指示陈达成等三人采取虚增分红数额的手段，并伪造《深圳三九药业有限公司董事会关于1999年滚存利润分配的决议》，向香港三九公司支付2.926亿元人民币，并为此向国家外汇管理机构及银行骗购外汇3530万美元（折2.7498亿港元）。此后，这笔外汇被汇至香港三九公司，后者从中抽取2.7亿港元交付林清渠，至此全部付清股权交易款。

　　收购完成后，项目变更为“三九大龙健康城”。赵新先曾对外宣称将投资43亿元，用五年时间打造“亚太地区最大的国际性健康、休闲和文化艺术中心”。但健康城因所征土地手续不齐，至今仍处停滞状态。

　　庭审当日，为赵新先等四人辩护的共有来自北京、深圳等地的八名律师，颇有声势。北京律师田文昌、朱勇辉为赵新先作无罪辩护。田文昌表示，三九集团虽未就收购健康城项目作正式决议，但领导班子均知晓此事，因此并非赵滥用职权的行为；并认为健康城项目如今已经升值，因此并未造成严重后果。


　　问题三九

　　纵观三九历史，单独一个“健康城案”远不足以置评赵新先的功过得失。

　　赵新先在1985年创办了三九集团的前身深圳南方制药厂，初始资金来自部队医院——广州第一军医大学的500万元出资。1991年，蒸蒸日上的南方制药厂直接挂靠解放军总后勤部，后者再将下属新兴企业集团在深圳的酒店、贸易公司等资产划拨，与南方制药厂资产一起，共同注入新成立的深圳三九实业总公司，后变更为三九集团。

　　1998年末，在“军企脱钩”的大背景下，三九集团脱离总后勤部，转而挂靠国家经贸委，并在2002年机构改革后最终由国务院国资委管理，在身份上由“军企”变身“央企”。

　　但是，三九多年发展则主要是“内部人掌控”的创业型企业轨迹，以企业家创业、累积而发家，赵新先本人直接握有经营自主权，一度在三九集团身兼党委书记、董事长、总裁和首席执行官四职。自1992年以来，三九历经并购扩张，发展成为国内最大的中成药制造商，是连续多年的中国“500强企业”。然而，繁荣景象难掩问题丛生。因扩张过速，公司治理渐渐失控，集团高管屡有假公济私之举，下属企业也多有侵占挪用之事，日后的危机已经埋下。

　　盛极而衰的时刻在2001年到来。三九集团因占用下属上市公司资金高达25亿元，遭中国证监会通报批评并立案稽查，三九危机随即曝光，问题接踵而来，并购扩张的步伐戛然而止。仅在当年审计署对三九集团作审计时，其银行负债初估已高达50亿元。

　　时至2003年，三九集团在债务泥潭越陷越深，21家债权银行集中追债并纷纷起诉，“三九系”整体银行债务被曝超过100亿元。

　　此时，距离赵新先谢幕的时间已不远。


　　公私之惑

　　在一次内部会议上，赵新先在谈及三九腐败问题时黯然表示，他是一个人对一群人，根本控制不了局面。

　　无奈自有缘由。在外界看来，正是赵新先在企业内部的“家长作风”，导致三九多年来近乎个人集权的企业文化。表面上是国家全盘持股，赵新先掌控公司大局，细处却是一盘散沙，腐败丛生因之难避。

　　一家以企业家创业为特征发展起来的企业始终国有股一股独大，创业回报无从体现，负激励随之而来。为此，赵新先曾试图理顺三九产权，为自己和创业团队安排股权回报。其中包括1998年启动的“劳动持股方案”，也包括2003年前后的MBO方案，但此时三九危机已爆发，厘清创业者产权的最后一次努力随之流产。

　　同样，2003年前后，赵新先还曾启动三九引资计划，多方接触境内外战略投资人，并一度欲将集团核心控股母公司三九药业的61％股权，作价17亿元转让给印尼力宝集团。然而，同样因为当年爆发的债务危机，重组未竟。

　　“赵新先为三九的重组转制拼了老命，但就是回天无力。”知情人称。

　　2004年5月，63岁的赵新先超龄离任，由他启动的重组无疾而终。三九集团也从此告别早年的创业者时代，转由国有出资人主导其未来的命运。

　　一年半后的2005年11月，赵新先在北京被拘，随即押送深圳，自此失去了自由。