求解娃哈哈资本困局

谢孟霖
　　求解娃哈哈资本困局 谁能左右盘局？

　　宗庆后、达能以及业界有识之士，以可行方案和平解决“娃哈哈”事件。不仅为民族品牌，也为求解“娃哈哈”，以为现在及未来的合资纠纷提供妥协范式。
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宗庆后在娃哈哈集团20周年庆典致辞

　　近半年以来，各界对“娃哈哈·达能事件”的评论可谓铺天盖地。之所以如此，在于它折射了当前“中”、“外”竞争－合作的大部分属性。时值今日，事件的发展已经超越了双方期许之范围。在全面摊牌时刻未到之前，我们认为宗庆后、达能以及业界有识之士，以可行方案和平解决“娃哈哈”事件。不仅为民族品牌，也为求解“娃哈哈”，以为现在及未来的合资纠纷提供妥协范式。


　　利益的繁衍

　　1、谁的娃哈哈集团

　　1987年年逾半百的宗庆后带着两个人，从杭州市上城区校办企业启程，踏上了创业之路。在20世纪80年后期，已经过近10年改革开放的中国大地上，大大小小的工厂如雨后春笋遍及东部沿海城市，宗庆后们的起点没有任何特别之处。然而就是这样一个校办企业却在日后竖起了中国饮料业的强势品牌。这大概是宗庆后本人也始料未及的。

　　1991年宗庆后以“蛇吞象”的勇气，兼并了当时濒临倒闭的国营罐头食品厂，组建了杭州娃哈哈集团有限公司（以下简称“娃哈哈集团”）。

图1：娃哈哈集团改制前股权结构

　　1999年8月中旬，杭州市政府出台了《杭州市国有企业经营者期权激励试行办法》，规定此前三年平均净资产利润率达到全市国有及国有控股企业的平均水平的企业，其经营者可以以现金购买企业股权。同年11月娃哈哈集团公司改制方案获批。

　　按照娃哈哈集团公司的改制方案，宗庆后获得1.5亿股股本（每股1元），股权比例为29.4%；除宗庆后外的38名高管共持股权2.26%；职工按岗位级别获得持股配额，1885名职工共持股8923万元，占总股本的17.34%。2001年上城区国资局将5%的股权转让给集团公司职工持股会；2003年38名自然人相继将股权转让给职工持股会。

　　显而易见，娃哈哈集团的改制不但使宗庆后成为集团的单一自然人大股东，还通过职工持股的方式把员工和宗庆后的利益牢牢地捆绑在一起。

图2：1999年12月改制后股权结构

　　2、宗庆后帝国

　　但凡成功的企业家都具有“大格局”、“大智慧”和“大思路”。宗庆后就是这样，即便是一介草夫，也怀有“称帝”之心。因而在其执掌的小作坊之地上，释放的却是领袖企业的霸气。正是宗庆后的“大格局”，使得娃哈哈集团在短暂10余年间攻城略地、迅速发展壮大，成长为中国饮料业的旗舰，同时也造就了庞大的宗氏家族帝国。

　　虽然早在1994年，宗庆后就开始了其家族帝国（非合资公司）的繁衍——重庆涪陵娃哈哈饮料有限公司初建时，其个人持股50%，随后几经股权变更，成为宗庆后的全资控股公司。但是其有组织、有规模地进行宗族领地的扩张，是在2000年集团公司完成改制，宗庆后成为单一自然人大股东之后。

　　从已有可查证的公开资料看，娃哈哈集团资本圈的扩张主要包括三个层次：第一个层次是在最初和达能合资的五个公司基础上，先后与达能共同发展的生产型企业，在这些企业中达能持股51%；第二个层次是娃哈哈集团、达能和分布于全国各地的第三方共同投资的生产型企业；第三个层次是名义上属于娃哈哈旗下的非合资企业，实则是宗氏家族帝国及其控制的企业。

图3：宗家控股公司

　　对于上述企业的投资，娃哈哈集团方，绝大部分都是由杭州萧山顺发食品包装有限公司、杭州娃哈哈广盛投资有限公司、红安永盛投资有限公司、广元金信投资有限公司等四家公司出手。尤其是对非合资公司。其中萧山顺发和广盛完成了对近20家主要非合资公司的投资，红安永盛和广元金信完成了对近10家主要非合资公司的投资。而此几家公司（除了红安永盛外）均由宗庆后个人绝对控股。

　　同时，诸如Junjie、Bountiful Gold Trading、Plantinum等数家离岸公司在非合资公司的扩张中如影随形。被它们染指或者绝对控股的非合资企业多达近40家。其中单“恒枫贸易”就控制了11家，而在2006年一年里这家外资公司还完成了对六家娃哈哈分公司的股权控制。而“恒枫贸易”的法定代表人恰是宗庆后之女宗馥莉。

　　值得一提的是，非宗氏家族控股的非合资企业股权通常也难避被纳入宗门麾下之嫌疑，典型的例子就是重庆涪陵娃哈哈饮料有限公司的股权演变。

图4：重庆娃哈哈演变

　　基于以上，我们知道在与达能的对峙中，宗庆后无论怎样的义正言辞，都不能回避一个现实，那就是娃哈哈集团之外，娃哈哈品牌之下宗庆后家族帝国的客观存在。而娃哈哈这块招牌便是宗氏帝国的基石所在。

　　3、达能中国战略

　　娃哈哈蹒跚起步之时，正是达能出道中国征战亚洲的年份。最初的几年，尽管达能穷尽才能，其业绩却始终乏善可陈，直至20世纪90年代初，达能蓦然发现了打开中国市场的捷径——收购兼并本土优质企业，并谋求控股权。

　　自1992年合资成立上海达能饼干公司，并持股54.2%之后，达能马不停蹄，将触角伸向中国的河北、浙江、湖北、深圳、广东、上海、北京和内蒙等地，入主当地啤酒、饮料食品、水等行业的翘楚。并在2000年以后加快了布局中国的步伐。其间对于早就在2003年结盟的光明乳业，亦毫不手软，先后借机增持三次，使其在光明乳业的股权比例上升为20.01%。2006年12月达能又以49%的股份牵手蒙牛，至此中国本土乳液两强悉数被达能斩获为利润的源泉。

　　达能在中国的收购并非每次都能博得美人心或者满载而归，比如前后两次并购啤酒业，都无疾而终。然而比起其他国际资本参股中方的不齿实践来说，那自是小巫见大巫。这主要得益于达能在多次收购行动中逐渐形成的产业成长战略。其核心的观点在笔者看来有三：一是定位于市场上的“Number One，Number Two”；二是坚定不移、心无旁骛地加固核心产业，并毫不吝惜地抛弃边缘产业；三是在世界各地收购当地优秀品牌，实行包容性的本土化和多品牌战略。实际上在达能品牌星系中，除了LU、Evian、Danone等国际品牌外，更多的是类似中国娃哈哈、乐百氏这样的区域性强势品牌，其数量已经超过30个。

　　虽然本次娃哈哈事件使达能在中国的扩张兴致大受影响，但是达能亚洲总裁范易谋对于中国市场的谋取却毫不讳言：“继续并购中国食品饮料行业的优质企业，是达能长期不变的中国战略。”

图5：达能中国谱系

　　谁能左右盘局？

　　我们认为，双方纷争源自宗门家族企业的不断繁衍和茁壮成长。因为他们的活动已经危及到达能的利益，所以达能要求收编这些企业，并希冀宗门“改邪归正”，但此举却遭到宗门的强硬抵制。达能因此而陷入两难之境地——既不能强取，罢免宗庆后；亦不能妥协，任由宗门企业横行天下。

　　为什么不能罢免宗庆后？在企业成功的诸多关键因素里，人这个因素首当其冲，因为惟有人具有主观能动性。而在人当中，首脑人物又属重中之重，特别是在中国这个具有悠久历史人治的国家里，在民营企业界里，企业家的地位更非其他所能替代。娃哈哈是典型的中央集权式组织结构，企业所有决策均由宗庆后拍板。而宗庆后的这种强权除了来源于合法权（占有职位而具有的正式职权）外，更多的来自持久的专家权和榜样权。宗庆后的专家权来源于其对中国市场的深刻理解和让娃哈哈10年立于不败之地的营销能力。这种能力的外现就是宗庆后一手创建的营销体系对于娃哈哈品牌强大的驱动效应，而这个营销体系里的所有成员因为宗庆后的利益分配论最终成为其忠实的跟随者。

　　显而易见，即使宗庆后被免去合法权，其专家权和榜样权依旧存在，且深植于娃哈哈体系之中。宗庆后振臂一挥，可能会将娃哈哈员工连同强大的分销体系尽数带走。而这恰恰是娃哈哈立命之根本。因为有乐百氏前车之鉴，达能对于驾驭合资公司这样一个由宗庆后一手创办、管理起来的本土企业亦信心不足。

　　也不能妥协。达能饮品业务的主要市场在亚洲及拉美，而在亚洲又以中国为重。自从娃哈哈处尝到甜头后，达能更加坚定不移地实施其在中国收购饮品业优质企业的战略，先后与梅林正广和、汇源、蒙牛组建合资公司。该事件一定备受这些姻亲们关注。达能如果对惟宗门意志是瞻，达能面对的将可能是重构中国战略问题。

　　在达能取舍两难的时候，宗庆后也是进退维谷——进，底气不足。退，心又不甘。

　　宗庆后表示，未经董事会批准的非合资公司是在达能不愿投资的情况下，为支援边远山区而建，且是以代工的形式出现，并被达能所推崇，因此没有违反协议。然而据法国达能出具的1996年与杭州娃哈哈集团公司签订的合同条款，娃哈哈商标使用权应属合资公司独家享用。从法律上讲，任何组织只要未经合资公司董事会授权就冠以“娃哈哈”字样，便是违法。因此从法理上讲，宗庆后无法为非合资公司正名。而其本人也因此被达能指责为其他股东利益之侵犯者，且难逃损害国有资产之嫌疑。这实乃宗庆后之致命软肋。所以宗庆后尽管表现强势，但底气终究不足。然其却不能就此而退出博弈。

　　首先，对不住民意。为抵制达能的并购行为，宗庆后在今年“两会”上呼吁政府、国人保护民族品牌。在外资“斩首”行动日渐高涨的形势下，部分民众的情绪已经被感染，开始大肆声讨达能，并将宗庆后树立为保护民族品牌、维护民族利益之典范。其次，对不住自己和下属。对于娃哈哈·达能合资公司，宗庆后及其利益集团是实际经营方。娃哈哈之所以能够成为目前中国饮料业的霸主，完全是以宗庆后为首包括经销商在内的经营团队共同努力的结果。把自己倾注10年心血的战绩拱手出让，换作谁也不情愿。　


　　双方的错位空间

　　达能在宗庆后翻脸后，仍然希望和平解决争端。无非是因为一个“利”字。如果没有娃哈哈饮品业务对于达能国际巨大的贡献，宗庆后的命运将与何伯权毫无二致。

　　最近几年来，亚洲一直是达能饮料业收入及利润增长最快的地区，并成为达能业务收入的主要板块。2005年其在亚洲的收入达到16亿欧元，接近达能全球饮料业收入的一半，而中国贡献了11.86亿欧元。多年来娃哈哈作为达能中国业务的旗舰，既能被其列为旗下世界前三瓶装水品牌之一，与Evian，Volvic齐名。掌舵人宗庆后本人亦能够在达能法国总部享受国旗和红地毯的待遇，其贡献自不待言。实际上纷争伊始，达能股价大幅下挫，便是娃哈哈重要经济地位的明证。

　　除了利益之外，娃哈哈对于达能的重要意义还在于，并购娃哈哈后的收益不仅让达能重拾信心，而且令其在资本市场上找到了开辟中国市场的捷径。不夸张地说，与娃哈哈集团合资，是达能亚太战场布局的里程碑事件，而娃哈哈亦一度成为达能投资的楷模。因此达能不仅要抓紧娃哈哈，而且要把非合资公司的饮品业务尽收囊中，因为非合资公司饮品业务收入目前已经和合资公司的相当，而利润却好于后者。

　　按照法国对上市公司的审计要求，持股比例低于40%的公司业绩无法并表。因此达能的合作底线有二：其一必须将非合资公司饮品业务装入合资公司；其二在新组建的合资公司里，达能持股比例不低于40%。

　　那么宗庆后的合作底线又是什么呢？首先是面子问题。宗庆后在“两会”上亮出维护民族利益的悲情牌，有人说这是狭隘的民族情结，有人说是以私欲要挟政略，甚至有人说此不过是宗庆后为掩饰自己中饱私囊行径而寻求的漂亮外衣。一时间，宗庆后的民族正义受到了来自各方不相关利益群体大拷问。当然声援宗庆后者也是群情激奋，在忧心本土品牌危机，讨伐外资上，大有惟宗庆后马首是瞻之势。仿佛宗庆后就是爱国主义的宣言人。暂且不谈宗庆后亮牌之时出于何种动机，就目前的局势来看，宗庆后的确已被推向必须出任民族主义的代表，扛起民族大旗的境地。换句话说，和达能的谈判不管是什么结局，民族利益这个面子要保住。

　　其次，内容问题。说白了，就是钱的问题。达能曾出资40亿元要求收购宗庆后组建的非合资公司51%的股权。在宗庆后看来，是严重低估非合资企业的价值，其已在新浪的访谈中，明确表示了对达能低价收购的不满。

　　第三，侵害股东权益问题。客观讲，宗门旗下的非合资公司利用了娃哈哈品牌以及原产品配方，实际上已经涉嫌侵害国有资产。但是我们不能就此简单地给宗庆后定下这条罪状。因为有太多的民营企业家有着类似的行路轨迹，宗庆后绝对不是一个特例。

　　正确评价民营企业家的功过是非、荣誉和所谓的“原罪”，就必须要观照他们曾经的生活土壤、成长环境、文化根据和历史机遇。宗庆后的创业开始于很多人已经考虑要养老的年龄——年近半百。10余年青春岁月虽然仅在为“生存”而挣扎，但却让宗庆后深刻体会到了机遇对自己意味着什么，懂得了时间和速度对自己重塑理想的重要意义。毫无疑问，宗的这种意识必将贯穿于娃哈哈发展的整个历程。认识到这一点，有助于我们正确评判宗庆后的失策行为。

　　虽然市场上商机无限，但只有善于捕捉的人，才可能受到机遇的垂青。而机会稍纵即逝，仅仅发现商业机会，却没有及时采取行动，也是枉然。宗庆后恰恰是那种既会发现又能快速行动的智者。而企业家特有的冲动和激进，加之企业治理结构的不完善让随之而来的实践在瞬间超越一切——汇报、审批、是否合理、是否踏入契约雷区什么的，统统被抛向脑后。于是有了后来侵害国有资产之嫌疑。这大概是宗庆后始料未及的。

　　鉴于以上对宗庆后和达能根本利益诉求的判断，我们认为娃哈哈集团重新组建合资公司IPO可以解决错位空间问题：引入新的投资者，在双方之间建立缓冲带；上市后的治理结构，可以通过资本市场（股东、证监会、机构投资者等）的治理机制谋求公平仲裁。而在本稿刊发之前，我们的解决方案已经被媒体披露。在此不再详述。　


　　和解方案

　　我们的解决方案建立在对宗庆后和达能根本利益诉求的判断上。我们先来观察宗庆后辞去合资公司董事长职务前的股权和组织结构。

图6：目前结构

　　需要指出的是，在图6中，上城国资是一个重要而不作为的股东。说其重要，手握娃哈哈集团46%股权，名义上的相对控股股东，任谁也不应该忽视它的存在。说其不作为，上城国资在娃哈哈业务成长过程中、在合资纠纷中所起到作用，与其股权严重不匹配。

　　正因为上城国资的缺位，在宗庆后与达能之间缺乏利益缓冲带，也缺乏一个利益相关的仲裁者。因此，由新的、负责任的资本力量替代不作为的上城国资，应该是方案设计的起点。

图7：中间结构

　　图7的要点在于引入新的资本力量（简称“新本土资本”）。新资本以本土民营资本为宜，一方面以不超过40亿元人民币的价格受让上城国资所持46%娃哈哈集团股份，另一方面以现金入资娃哈哈饮品。

　　新设立的娃哈哈饮品公司包括三个组成部分：原娃哈哈集团与达能的合资业务，宗氏家族的私生子，以及新本土资本的入股资本。作为把“私生子业务”注入娃哈哈饮品公司的对价，宗庆后获得达能40亿元人民币的补偿。

　　此外，新本土资本要与宗庆后和达能分别签署预售协议：将娃哈哈集团46%的股权以不超过40亿元的价格预售给宗庆后；将娃哈哈饮品22%的股权预售于达能，这部分股权的溢价就是新本土资本的收益。

图8：最终结构

　　在图8中按照预售协议，新本土资本在娃哈哈饮品公司公开上市前，将两部分股权分别售与宗庆后和达能。公开发行后，达能对娃哈哈饮品的持股比例不低于45%。至此将娃哈哈饮品业务全部置于上市公司之下。

　　分析整个交易过程，要点在于：

　　一、 达能通过付出不超过40亿元的代价，解决了“私生子”问题，实现了合并报表的目的，同时避免了与宗庆后全面摊牌；

　　二、 宗庆后最终收获了娃哈哈集团70%的绝对控股权，“娃哈哈”品牌的所有权始终归娃哈哈集团所有。此外，宗庆后通过娃哈哈集团持有娃哈哈饮品流通股权，这也是一笔价值不菲的资产；

　　三、 在图7中，娃哈哈集团与新本土资本合计持有娃哈哈饮品60%股权，这个比例足以交待国人，圆了宗庆后的面子。另一方面，上城国资变现娃哈哈集团股权收获40亿元，自然堵住了“国资流失”的蜚言；

　　四、 新本土资本的利益在转让娃哈哈饮品股权过程中实现，有动力参与斡旋。　　


　　结语

　　在我们方案甫成之际，知悉达能启动了境外诉讼程序，而宗庆后以辞去合资公司董事长做答，和解的时间之窗似乎已经关闭。但是，商业活动的机谋权诈显然不会全摆在桌面上。我们判断，双方还未到全面摊牌的时刻。实际上桌面上的交手往往是为了增加桌面下握手的谈判砝码。但是和解的时间之窗即将关闭。我们呼吁宗庆后、达能以及业界有识之士，抓住最后的机会，和平解决“娃哈哈”事件。毕竟“娃哈哈”品牌是中国的，也是世界的。全面摊牌导致世界第五饮料品牌的沦陷，是民族的悲哀，也是世界的悲哀。