情陷多元化 ——中国家族企业的战略迷失

关键字：公司治理，家族企业上市，多元化经营，企业价值
专业化与多元化经营是两种不同的经营战略，孰优孰劣并无定论，只是企业根据自身目标与资源所做出的不同战略选择。当企业主营业务收入占总收入的比重大于等于90%时，该企业就是在实行专业化经营。而多元化经营，是指企业经营不只局限于一种产品或一个产业，而实行跨产品、跨行业的经营扩张。

日本著名企业家松下幸之助先生认为，专业化经营比较容易获得具体成果。毕竟，企业拥有的设备、技术、资金等力量是有限的，“集中使用”比“分散力量”效果更显著。但多元化经营的功勋依然无法抹去。因为“不把鸡蛋放在同一个篮子里”，一旦企业在某一产品或经营领域遭受挫折，便可通过在其它产品或行业的经营成功弥补亏损。

如固特异公司是一个专业轮胎橡胶公司，但80年代它又开始投资石油管道，因为该公司发现石油管道的销售与轮胎销售正好呈反向波动关系，如此经营就像在金融市场做套期保值一样，可以降低风险。

建立企业内部资本市场的途径

然而，目前我国部分家族企业采用多元化经营战略，却另有原因——多元化经营在企业内部资本市场建立方面具有无可比拟的优势。集团式多部门企业的资本需要进行流通和配置时，各部门可以从部门内部调集资金或融通资金。而各部门之间为了获取资金展开的竞争，类似于外部市场的竞争机制，内部资本市场就这样形成了。

一般情况下，当专业化经营的企业无法按照合理的成本筹措到足够的资金时，就不得不放弃一些能获利的投资项目。而多元化经营企业创造了庞大的内部资本市场，企业可以通过内部资金的调度在一定程度上解决资金不足的问题，使多元化经营企业比专业化经营企业得到更多的投资和获利的机会。内部资本市场在监督、激励、内部竞争以及资本的低成本配置方面优于外部的资本市场。因此，这种企业内部形成的资金流动和资本配置，就是我们所称谓的企业内部资本市场。

我们的研究发现，现阶段中国的金融市场存在结构性缺陷，生产要素市场发育不成熟、行政手段过多干预资源分配。为提高资源的配置效率，通过多元化经营建立内部资本市场成为家族企业的重要途径。

侵占中小股东利益的工具

多元化经营为我国部分上市家族企业解决了融资问题，展现了多元化战略的魅力。但是，我们无法忽略，在我国公司治理不完善的情况下，多元化经营有可能成为家族大股东掏空上市公司的工具。家族大股东利益侵占的方式比较常见的有关联交易、担保、资金占用、盈余管理等，而这些侵占方式，特别是手法较为隐蔽的，又或多或少与多元化经营有联系。同时，如果是中国的家族上市公司采用多元化经营作为利益侵占、转移资源的工具，主要有两个方面的原因。一方面，法律对中小投资者的保护明显不足，违法违规成本低，使得大股东侵害中小股东利益成为一种普遍现象。在中国，家族上市公司控股股东普遍采取控制权和现金流权相互分离的方式控制上市公司；也就是说，这些大股东大多是拿着中小股东的投资在做决策，如果成功了他们会获得较大收益，倘若失败则损失很小，也不会受到应有的法律制裁。因此，家族大股东具备强烈动机侵占中小股东利益，而多元化经营则是侵占的重要方式。当然， “拿别人的钱做决策”，如果家族大股东投资成功，或者说通过内部资本市场节省了大量交易成本，中小股东也能从中分得一杯羹。但是，我们的研究表明，家族大股东利用多元化经营侵占中小股东利益给公司带来的价值损失，超出了内部资本市场节约交易成本而增加的收益；在现金流权和控制权分离的情况下，这种状况尤其严重。

另一方面，侵占行为是公司治理机制的不完善所致。公司治理可以分为内部和外部两种治理机制。对于处在转型时期的中国，在外部治理机制方面，由于股权分置，缺少有效的针对收购、兼并的控制权市场，持有大量非流通股的家族大股东一般不会受到敌意收购的威胁。外部治理机制还不完善时，对家族上市公司控股股东的制约主要依靠董事会、管理层、信息披露等内部治理机制。但是，家族公司的董事会和管理层基本由家族成员把持，新引入的独立董事制度短期内也很难有成效。内、外部治理机制的不完善，给家族公司大股东的掏空行为留下了可乘之机。

其实，有效的内部治理机制对多元化战略决策能起到一定的制约作用。因此，对于处在转型时期的中国，如完善董事会治理、提高信息披露质量等完善措施，对于规范家族企业的多元化经营行为具有积极的意义。同时，加大对中小投资者的保护力度，避免家族大股东通过金字塔持股方式和多元化经营侵占少数股东的利益。