新三板规模做大背景中的机会与风险

研究我国新三板市场的发展，实际上是我国多层次资本市场的重要分支。“全国中小企业股份转让系统主要是为创新型、创业型、成长型中小微企业发展服务，” 2013年12月，国务院这样的一则决定为新三板作了上述定位，立于此项战略发展原则，新三板自此敞开大门接纳各类中小微企业通过自己融入资本市场，至2015年9月7日，3400多家公司挂牌于此。业内普遍预计，如果政策不发生变化，年底新三板市场规模有可能接近5000家左右。如果我们将其与深沪主板股票市场对比，家数规模可谓超越较大。
　　在规模化日益做大的新三板市场，投资行为与投资主体实际也面临着机会与风险的两重性，较差的流动性与部分企业较吸引投资者的估值，投资门槛的相对较高与挂牌而非上市的性质，实际上正是目前新三板市场投资者面临的一个重要选择。
　　从机会的角度来看，笔者认为下述因素可能是其重要支撑。
　　首先，这是国家多层次资本市场战略的一个重要交易场所
　　投资者在进入一个市场投资时，其交易场所是否合法，是否有国家认可是最为关键的，新三板市场无论从战略定位，还是法律环境上，都显示其为中国境内具有合法地位且国家高度重视发展的一个合法证券交易场所，因此投资者在选择市场投资者，在法律层而是有其合法地位与保护的。从战略定位来看，投资者选择与国家战略相关的场所投资，是存在机会选择性的。
　　其次，新三板企业目前积聚了中小企业中的优质企业
　　从新三板市场中企业构成来看，电子信息
、环保、科技、制造、金融服务等大量企业挂牌，这些企业实际上有的完全具备主板上市条件，只是中国资本
市场发展过程中的审批制与股票市场震荡，使得许多企业难以实现资本跨越，在注册制末能实现中国股票市场发行方式的变化之时，新三板中的不少优质企业云集于此，这为投资者选择低估值、高成长企业提供了一个周期。
　　最后，市场融资功能有利于中小企业发展
　　新三板市场的融资功能尽管与主板不能同日而语，但融资变化与规模也出现了一个积极变化，融资发展对于潜力企业而言，具有积极的意义。比如今年前八个月中，融资情况发生较大变化，无论融资次数还是金额均呈现一路上扬的趋势。研究认为融资活动增加，利于战略投资者的介入，也利于企业规模与项目效益的实施，进而为投资者提供了较好标的选择。
　　观察发现，在新三板营业收入前十名的企业中，有南菱汽车、银丰棉花、话机世界三家企业为做市转让股；而齐鲁证券曾以创业板
标准就做市股进行遴选，有66家企业符合上市标准，另外，做市股定增破发也使其价值逐渐凸显。因此，在运用市场时机，参考中小板
与创业板上市标准，周期性投资新三板部分个股，存在一定的市场机会。

图：2015年前8个月新三板融资规模变化

注：笔者依据新三板公开资料整理绘制

　　从风险的角度来看，笔者认为，目前日益规模扩大的新三板市场风险也非常明显。
　　首先，流动性较差
　　从新三板投资来看，个人要参与新三板需要500万元的金融资产门槛。尽管目前新三板市场做市转让，但从整体成交来看，一个3400家挂牌企业的交易市场，每日几亿元的交易额，显示其流动性较差。
　　我们以近期公开市场资料来分析一下：
　　表1: 2015年9月2日新三板市场总体情况

注：数据来源于全国中小企业股份转让系统

　　从上述表格可以看出，新三板当日做市转让为408家，协议转让仅有108家，成交金额仅为5.2亿元，仅3000家挂牌企业零成交，这充分显示流动性较差有现实情况。
　　新三板自2014年8月25日起正式启动做市交易方式，至2015年8月24日，新三板共有737家新三板公司采用做市转让方式，其中挂牌即做市公司29家；有88家主办券商获得做市业务资格，其中已开展做市业务的78家。这737家做市公司平均每家拥有的做市商数目为3.7家，大多数公司仍是2家做市商，占比35%，超过10家做市商的有22家公司，占比3%。
　　虽然做市相对活跃了市场，但从总体及目前状况来看，流动性差依然没有大的改观。投资者在一个市场投资，如果流动性较差，就意味着风险时刻来临，即买不到，卖不出，价格人为控制风险不减等。
　　其次，企业参差不齐，业绩变化大
　　数据显示，包括部分退市股及两网企业在内，有3370家企业在法定时间内披露了半年报，2269家挂牌企业业绩较去年同期有所增长，占比达67.3%；而同期沪深两市业绩增长企业的占比为56.7%。如果我们单纯来看，其似乎业绩增速强于主板，但实际上并非完全如此。
　　挂牌企业相对于主板公司而言，其业绩的真实度为弱。数据显示，报告期内九恒星、先临三维等86家公司亏损，恒神股份以5623万元亏损额度居首，而这一数字还是建立在公司317万财政补贴后的结果。而从挂牌企业中报的连续性与稳健性来看，部分公司业绩存在变化起伏过大的情况，因此企业参差不齐、财务报告相对主板为弱、业绩变化起伏度较大的新三板市场投资就面临着企业经营风险与业绩变化风险。
　　最后，注册制与战略新兴板的冲击
　　研究发现，目前挂牌企业家数日益扩大的背景下，实际上，中国资本市场也在发生一个大的变化。即资本市场的注册制预期。市场政策轨迹显示：从2012年就传A股要推出注册制，但到现在还未推出。但研究认为注册制推出预期是现实性的问题， A股注册制如果推出，新三板独一无二的注册制就会丧失优势。形成较大冲动。同时，我们看到目前上海证券交易所正在加紧战略新兴板建设，其吸引投资与分散投资都可能对新三板市场形成较大冲击。
　　总体来看，新三板市场是一个非上市股份公司挂牌的交易场所，其战略定位与潜力公司、项目融资功能改善提供了选择性投资机会，但同时，我们看到挂牌企业参差不齐、市场流动性差以及未来股票市场政策变化等也构成了较大的潜在冲击预期，因此目前而言，新三板投资实际上面临机会与风险的对决，而要实现新三板市场的投资收益，需要战略应对，适时选择与精心研究。