朱新礼暗战资本纪实

周一
    汇源集团董事长朱新礼进入我们的视野，是因为和国内其他饮料巨头相比，他的“资本”之路独特而曲折。
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朱新礼

    从当年和德隆快速成立合资公司并出让其51%控股权给对方，到后来又奋力从德隆系中脱身，再到仅开放合资公司中5%的股权给台湾统一，在和资本的几轮“过招”后，朱新礼逐渐认定了这样一条选择资本的原则：接受产业投资人而回绝财务投资人、选择合作而拒绝上市。

　　自1996年娃哈哈向法国达能开放股权以来的10年，在包括啤酒、乳品和其它饮料产业在内的中国饮品行业，资本渐渐成为令人瞩目的关键词之一。

　　在接受《中国企业家》专访时，朱新礼给创业期的蒙牛集团牛根生算了这样一笔账：设备要租贷，经销商要支持，产品进入超市后收回钱至少要等三个月的账期，如此一来，要大规模启动市场，蒙牛需要的弹性资金至少要在10亿元到20亿元左右。朱新礼感叹，除了接受摩根斯坦利等三大外资股东的“魔鬼协议”之外，牛根生根本别无选择。

　　达能亚洲控股乐百氏、控股和娃哈哈合资的公司、并不断增持股权成为光明乳业第三大股东，美国AB全面收购哈尔滨啤酒、并持股青岛啤酒27%股权成为第二大股东，丹麦嘉士伯100%收购大理啤酒、华狮啤酒，比利时英特布鲁控股浙江开开70%股权，持股珠江啤酒24%，SAB持股华润啤酒49%……

　　在强大的资本攻势之下，每个企业的灵魂人物不可能不思忖自己和资本之间的距离、关系。牛根生的无奈并非只是他的无奈，在娃哈哈宗庆后、光明王佳芬、青岛啤酒金志国的心头，何尝不正盘算着他们和强势入侵的资本之间这场看不清未来的博弈？

　　2001年，汇源集团已经领跑了果汁产业近五年，因为对单纯依靠产业积累实现增长深觉吃力，汇源与其时风头正劲的德隆组建合资公司并出让51%的控股权。两年后，在德隆大厦坍塌之前，察觉到危险的朱新礼使出浑身解数，不惜以“对赌”的、可能会失去汇源的方式，最终从德隆脱身重掌汇源控制权。

　　此后，体味了资本苦涩的朱新礼，蛰伏两年、耐心观察，试图以另类手法，来改写10年来饮品产业实业家面对资本的弱势法则。最近，汇源向台湾统一集团开放合资公司5%的股权，只是朱新礼的资本棋盘上刚刚落下的第一粒子。


　　与德隆的分手内幕

　　2002年底，在德隆的又一张借款单上，汇源集团董事长朱新礼再一次签上了自己的名字，记不清这是第几次了，但至此德隆已经从汇源集团累计借走了3.8亿元人民币。此时朱新礼感觉自己应该做点什么了。

　　此时距离汇源和德隆合资不到两年。2001年3月德隆旗下的新疆屯河以5.1亿元现金出资控股51%，汇源则以资产出资持股49%，双方组建合资公司北京汇源。2000年汇源已经雄霸国内果汁市场23%的份额，是紧排在其后第二名的近10倍，而德隆当时在产融领域的运作也已经初具规模。两个看起来完全互补的优秀企业合资之初就获得了业界的盛赞。其时汇源的大部分核心资产都已经装在了合资公司里，朱新礼甚至计划未来将汇源集团的其他资产逐步注入合资公司。互补效应在合资一年半后很快显现出来，借助北京汇源的平台，德隆在饮料领域与国内数家巨头展开了收购兼并的谈判，而汇源一年半里在全国密集投建基地、工厂，初步完成了果汁产业的整体布局。

　　但此时德隆一反常态开始频繁向汇源伸手借钱，一开始是5000万元，后来借到一个亿，再后来变到2个亿，与此同时德隆承诺的还款周期也越来越短，从最早的三个月，缩短到一个月，最后变成了一周。显然德隆对大额资金的需求已经变得越来越迫切了。刚开始朱新礼借钱的心情还比较轻松，德隆借款的利息高达15%-18%，资金回报比汇源经营产品的利润高出许多。但是当借款额已经高达3.8亿元，归还的前景看起来又那么不确定时，朱新礼意识到危险来了。

　　2003年初朱新礼产生脱离德隆的想法，并随后开始筹划、寻找能够从德隆手上回购北京汇源股权的人。

　　和德隆的第一场谈判在深圳。朱新礼最先找到了一家香港公司，但此时最大的问题是德隆根本不愿意将汇源出手。谈判初期，德隆的态度很含糊，不断反复，今天同意出售汇源股权，明天又反悔了，收购价格也反复拉抬，这令朱新礼极度焦虑。德隆最先提出51%股权的出售价格与合资公司当年利润相比不低于6:1，以当年合资公司的利润约1亿人民币来计，售价约在6亿，随后这个比例又被提升至7:1。最终当德隆勉强同意以7亿元出手时，非典来了，投资信心大受震动的香港人火速撤出了这场收购拉锯战。朱新礼又被甩在原地。

　　当时已经陷入资金危机的德隆，非常希望能全面收购汇源，借汇源题材拉抬新疆屯河股价，以缓解资金危机。所以一俟香港人撤出，主持谈判的唐万平——唐万新的二哥立即提出以7倍于合资公司年利润的价格收购汇源集团所持的北京汇源49%股权。此时朱新礼也提出由自己来回购德隆所持股权，开价和德隆相当。对此唐万平态度强硬，“汇源要买的话，低于8:1绝对不卖。”

　　双方相持不下。当时汇源刚刚投出20余亿在全国布建工厂、拓展基地，帐上资金早已经所剩无几，要拿出8个亿的人民币简直是天方夜谭。德隆在北京汇源长期派驻财务人员，唐万平对此当然了然于胸。而朱新礼对德隆大厦资金的实情、是否有能力买并不确知。然而对德隆危机的猜测，其行事风格的前后反复，每时每刻都提醒着朱新礼他的产业帝国将面临巨大的风险。从2003年元旦开始，三个多月过去了，谈判却依然毫无进展。

　　为了打破僵局迅速摆脱这个大股东，无奈之下朱新礼想到了一个“对赌”的计策——给双方“最后一星期”的“死限”，“不管是8:1还是9:1，要么你买我的49%，要么我买你的51%，一个星期，谁拿得出现钱谁来买！”朱新礼向唐万平发出最后通牒。因为料定汇源肯定拿不出钱来，唐万平最终同意了这个方案。

　　朱新礼称这是一个背水一战的决定，而催促他做出这个决定、催促他设定“死限”的，就是“太紧迫”的直觉，“时间太紧了”、“不能再拖了”、“我急于了结这件事……”直觉强烈的朱在事后回忆当时情形时反复说道。

　　最后通牒是下了，但是朱新礼并没有胜算的把握。“如果他当时有钱，我肯定也就别无选择地卖了。”

　　唐万平提出了德隆的收购方案：德隆可以先支付5000万到1亿的现金给汇源，余款三年内付清。汇源的一些高管和律师对唐的方案表示满意，理由是获利甚丰，朱新礼完全可以拿这部分钱再回头去做那部分没有装在合资公司里的果汁原料(浓缩汁)业务。“德隆那么大，还债能力应该没什么大问题。”朱频繁会听到这样的话。

　　及至今天，朱新礼亦心有余悸，“如果当初就这么卖给了德隆，怎么等得到它三年内把余款付清？出事后银行马上就会把汇源给封了……”

　　所幸朱新礼当时坚决要求“不论是由谁买，收购资金必须一次性全部打到对方账上。”朱算了一笔账，其时德隆已经陆续从汇源合资公司中借走了3.8亿人民币，加之早期与汇源组建合资公司时承诺持有51%股权支付5.1亿资金，尚有2亿左右始终并未到账。以8亿元收购价格来算，汇源如果能筹到2亿，买下对方股权就没有什么问题。

　　离开上海的谈判桌，一回到北京，朱新礼最先跑到了顺义县县委书记的办公室，朱将赌注押在了区政府方面。从1994年汇源自山东搬到顺义区开始，11年来在企业发展和个人行事风格上都极为稳健的朱新礼，在政府方面积累了丰厚的人脉资源。在县委书记的办公室里，朱新礼开门见山：“汇源遇到了问题，德隆想买汇源，我们也想买，银行贷款已经来不及了……”书记问道：“你需要多少钱？”“两个亿。”

　　“没想到一下子就解决了！第二天上午两个亿就拨过来了！”已经准备被德隆收购的朱新礼，霎时间在这个赌局边缘反手得胜了。“料定汇源拿不出钱来的唐万平一下子傻眼了！”朱新礼掩饰不住的得意。

　　无力回天的德隆在2003年4月终于退出了汇源。

　　在双方协议分手约一个月后，2003年5月16日新疆屯河公告以5.3亿正式出售其所持北京汇源51%的股份。在公告中人们赫然发现买主竟然是名不见经传的“湖北威陵”，这家刚刚完成改制的国有企业，主营纺织及贸易，从未涉足饮料产业。传媒迅速猜测究竟什么原因使双方突然分手？湖北威陵充当哪种角色？一贯在收购上控制力极强的德隆何以放手汇源？

　　对于为什么回购要借“湖北威陵”之名，2005年4月6日接受《中国企业家》采访时，朱新礼直言，“这是应德隆的要求。当时太敏感了，他们害怕汇源直接回购，会引发外界对德隆不利的猜测。”于是朱新礼找来自己的朋友湖北威陵方面出面充当收购人。

　　“反反复复，老天的帮助……”对于戏剧性地脱离德隆，朱新礼感慨道。为何是“老天帮助”，朱举例说，作为合资公司的控股股东，德隆完全可以坚持不卖，迫使德隆接受这个“赌徒式”提议的关键是“唐万平突发脑溢血”。在上海谈判期间，唐突然跑到浙江去，据朱新礼估计很可能是为了在当地筹措民间资金。从浙江回到上海的第二天，身心焦虑的唐万平突发脑溢血，“之后多半年里都无法说话”。见二哥落得如此情形，唐万新很痛苦，加之唐家全部扑在了抢救工作里，根本无力顾及与汇源的股权争执，唐万新终于松了口，“算了，把汇源卖给老朱吧。”

　　“有很多说不清道不明的因素在里面，就像唐万平的病，你如何能料到。”对于全身而退的经验朱如此总结。


　　德隆时期留下后遗症

　　1992年朱新礼接办了一个负债1100万、停产3年、已经倒闭的山东沂源县县办水果罐头厂。进入伊始，朱新礼就以承担负债方式，联手一家港企完成了对该企业的产权改革。当年的这一远见使朱新礼规避了产权不清带来的种种后遗症。第二年通过对国内外市场的考察，朱新礼将罐头厂的业务调整为浓缩果汁。1994年朱新礼力排众议将汇源总部从沂蒙老区搬迁至北京市顺义县，并创建了北京汇源果汁饮料有限公司。

　　作为最早进入果汁产业的企业，8年间汇源获得飞速增长。到2000年汇源就在果汁行业领跑了近五年，并以23%的市场份额高居果汁产业榜首，但汇源的增长单纯靠实业滚动实现，对资本运作领域十分陌生，这使朱新礼有心与大资本携手。

　　2000年9月第一次接到唐万平从新疆打来的电话，朱新礼有些懵，“那会儿我还不知道德隆是谁呢。”通过汇源集团的新疆办事处，朱才知道原来德隆在产融领域早已声名鹊起，“很了不起，收了很多企业。”其时资金雄厚的德隆正在急切寻找可以整合的对象，经过中国饮料行业协会的推荐，排在果汁产业冠军位置的汇源进入了唐万平的视野。

　　在多方打探德隆的真实用意之后，心生疑虑的朱新礼接受了唐万平的邀请，在当年秋天踏上了去新疆的飞机。对德隆资本运作能力的艳羡，加之屯河一望无际的蕃茄基地的映衬，朱新礼迅速动心了。

　　唐万平带来的“大汇源”的梦想正切中朱新礼的“要害”。试图整合果汁产业的德隆，向朱新礼展开了一幅“以北京汇源为平台，逐步收购其他饮料巨头，构建产业巨无霸”的蓝图。在这幅蓝图中，未来三年(即到2003年)北京汇源将实现销售额百亿目标。而2000年汇源集团的年销售收入刚刚超过12亿人民币。

　　5个月的沟通之后，2001年3月双方迅速组建“北京汇源”，德隆以5.1亿现金出资持股51%，汇源则以资产出资持股49%。其时汇源集团的大部分核心资产都已经装在了合资公司里，朱新礼甚至计划未来将汇源集团的其他资产逐步注入合资公司。

　　德隆的到来将汇源带入疯狂扩张的时期。此前在全国只有6家果汁生产基地的汇源，合资不到两年，新增20余家大型生产基地，地域由山东、北京大举扩张至西部，最少在10个省完成了扩张，在重庆更出手6.6亿元投建了亚洲最大的果汁生产基地。两年间汇源先后引进11条PET生产线，每条斥资约1.5亿元，而其时国内PET生产线(包括汇源)一共仅有14条，汇源内部对此极为自豪，“这一豪举令世界同行为之一震。”2002年汇源集团更以7670万元广告投放额赢得央视果汁行业“标王”。

　　重金之下汇源迅速完成了对业界必争基地的抢点布局，形成了对果汁加工领域上游的相对垄断性控制；近20亿的投资使汇源获得了全球最先进的设备，这一切如果单纯依赖实业累积的话简直匪夷所思。

　　按照双方早期的产业规划，合资不久德隆方面就展开了饮料行业的大规模并购计划。2002年德隆与当时国内几家饮料巨头包括承德露露、旭日升、健力宝、蓝田等企业，都展开了收购谈判，收购的平台就是合资公司北京汇源。“德隆的想法是他去收购，我来管理，一收一守，我们共同做大这个产业。”对这个“收守”组合颇为动心的朱新礼至今仍略有遗憾，“如果他的资金能跟得上，如果不是中国股市和宏观调控影响的话……”朱没有继续他的描述。

　　显而易见的是，德隆时期汇源的扩张速度完全超出了自身的能力。2001年、2002年汇源集团的销售收入分别为15.4亿元、22.3亿元，利润则分别为2.5亿元、2.7亿元，而根据汇源提供的资料，《中国企业家》统计合资期间汇源长期投资总额约在41亿左右。朱新礼证实两年间汇源已经完成的一期、二期投资额约在20亿，但是，他表示，除了收购股权支付的约3亿元资金外，德隆并没有其他直接的资金注入，汇源扩张所需的大笔资金主要来源于汇源方面的融资。朱不讳言，搭上德隆这驾资本战车之后，不论是银行还是设备供应商对汇源都大开方便之门，“融资比以前容易多了，设备供应商还款可以延期一、两年……”当时汇源的负债率之高其实可想而知。

　　因此，与德隆分手后的汇源实则背着沉重的财务包袱，如何迅速缓解汇源的资金饥渴已经成为2003年时朱新礼的当务之急。


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　　投行的胶着

　　在湖北威陵收购德隆手中的北京汇源股权等待获批期间，一些消息灵通的投行迅速以各种方式开始接触汇源。包括摩根斯坦利、百富勤、美林、高盛、汇丰、美国资本集团等数家国际著名投行，都不约而同地将汇源列上了他们的日程。

　　2004年6月28日，在汇源创建12周年的庆典仪式上，这个传统的老牌企业一下子迎来了12位国际大投行的亚洲区或中国区总裁，会上有人开玩笑说，“这些首脑们相聚不易，汇源可以开一个小型的投资人研讨会了。”等到2004年8月汇源明确对外表示开始着手寻找投资人时，第二拨投资人再一次蜂涌而至，在最高峰时汇源投资发展部的负责人路长青每天要接待6拨投资人。

　　2004年初摩根斯坦利就开始热切希望将他们的“蒙牛故事”复制于汇源。来自摩根斯坦利的投资人不止一次地向路长青描述乳业巨子蒙牛创造的成功，蒙牛每一步进展，这个在大摩一手烹制下的“乳业传奇”无数次地令其他实业巨头深受触动。和摩根斯坦利同时来到的还有英联和鼎晖——投资蒙牛的原班人马。其时蒙牛正挤在通往香港主板市场的路上。

　　路长青坦言，在接触的投行中和摩根斯坦利是沟通“较深的”。在摩根斯坦利眼中，汇源无疑完全可以“一鱼几吃”——摩根热望能成为汇源的独家财务投资人，随即成为汇源上市保荐人；次佳是联手投资蒙牛的班底复制蒙牛故事；如果这些进展都不顺畅的话，最不济还可以担任汇源此次融资的财务顾问。其他投行们的想法也几乎相差无几。

　　但是尽管承受着巨大的资金压力，对于各方资本的追逐，朱新礼居然不为所动、蜇伏了将近两年。和德隆的合作始于朱新礼对资本懵懂之时，抱着开放的心态朱向德隆出让其核心资产控股权，结果德隆在2年间不仅先后从汇源合资公司获得1.7亿分红、出售股权获利，还先后从汇源身上获得大笔借款，而给汇源留下的是高额的负债。这也许促使朱新礼开始重新思考汇源的资本之路，对资本增加了疑虑和警惕。

　　特别是对于投行，朱新礼的态度更为暧昧而犹豫。当摩根向朱新礼描述蒙牛传奇时，刚刚被德隆惊出一身汗的朱新礼却换了个角度解读这个所谓成功的资本故事。蒙牛上市之前，摩根斯坦利和其他两家投资人和蒙牛管理层签定了如下业绩保证条款：“如蒙牛在未来3年的年盈利复合增长不能达到50%，蒙牛管理层就必须将所持有的7.8%公司股权转让于摩根斯坦利等策略股东；反之，若达到50%的增长幅度，摩根斯坦利等股东就将把同等数量的股权转让于公司管理层。”在朱新礼看来，“(蒙牛融资的)代价简直大到不可想像！”朱新礼解释说，“财务投资人的目标太短期，两年不赢利就翻脸了”，“条件苛刻，正因为苛刻所以进入速度相对很快。”未来牛根生和其一手带大的蒙牛命运究竟如何演变，朱新礼觉得自己看不清楚。另一个令朱新礼备受震动的案例是华龙方便面和日清集团的合资，在朱看来，这个和蒙牛类似签定了“魔鬼协议”的融资案，“条件简直太苛刻了！”

　　“中国的钱太多了，不一定要做这样的选择。”朱对此评论。他在权衡自己当做何种选择，是选择产业投资人还是财务投资人？是融资上市还是合作？与投行第一轮接触结束之后，朱新礼将汇源的融资明确在“合作先于上市、产业投资人先于财务投资人”框架之下。

　　一些投资人评论说，在获准证监会审批正式脱离德隆后的一年里，汇源完全可以择机迅速上市，但汇源错失时机。一位和汇源有过密切接触的投资界人士向《中国企业家》透露，假如汇源不是寄望于摩根斯坦利，不是在其身上投注了太多希望，早些选择其他目的单纯的保荐人的话，“物美和国美的成功早就在汇源身上诞生了”。“摩根斯坦利盼望能成为汇源的直接投资人，故而在上市问题上一拖再拖。”

　　朱新礼否认了摩根斯坦利曾经担任汇源“准保荐人”的说法，朱强调“在脱离德隆之后，汇源从没有制定明确的上市时间表，从来没有确定过任何上市保荐人。”对于汇源没有成功上市的原因，朱解释说自己并不热衷上市，“上市只是完成了融资目的，类似引入财务投资人。”

　　一方面，朱新礼对以投行为首的财务投资者态度不甚冷淡，另一方面，朱新礼沉住气在等待能够给汇源带来更大产业蓝图的产业投资者。他认为选择后者是对的。


　　暗战三巨头

　　很快，秦鹏来了。

　　早在德隆进入汇源之前，法国达能集团中国区总裁秦鹏就已经带着他的收购计划数次造访朱新礼。其时对于热情高涨的秦鹏，朱新礼态度明确，“汇源什么时候切出去，我心中有数，你现在说什么都不行。”朱新礼反复强调时机，以打消秦鹏的必得之心，“现在时机还不到，我需要最漂亮时跟你合作。”作为最早接触汇源的跨国产业巨头，秦鹏始终不曾放弃收购汇源的想法，几年下来频繁接触，朱新礼和秦鹏变成了“很多年的、很好的朋友”。

　　2004年年中，朱新礼在电话里对秦鹏笑言，“我现在变漂亮了，你来吧。”随即求之数年未得的秦鹏立即展开了对汇源的追逐。后来当谈判形势最终急转直下，朱新礼属意统一时，获得消息的秦鹏立即从国外赶回中国，试图说服当时正在海南的朱新礼改变主意，已是后话。

　　朱新礼直言，在汇源接触的几家产业巨头里，达能介入最深、秦鹏与他个人关系最熟。“达能的合资方案写得最漂亮，最完美！”朱新礼也曾动心，但是在朱眼中，横亘在他们中间的因素还是太多了。在仔细研究了达能的收购模式后，朱直接对秦鹏说，“我要大价钱，你拿不下来，收购最后还是要财务顾问来审核，你看重汇源，但他们只会用财务模块来评估汇源。”秦鹏无言以对。

　　“从长远来讲法国企业的价值观和中国企业差异太大了。”朱举例说，“比如沟通，跟统一上午一个电话，下午可能问题就解决了，但是对达能，电话上午打到法国去，过了半年可能还定不下来。”作为多个品牌的控股股东，朱新礼对达能内部同业竞争问题很担忧，“协调很麻烦，他们很难解决这个问题。”

　　达能从上个世纪90年代中期开始，以股权投资方式密集参控股国内饮品行业的产业巨头，不动声色地介入乐百氏、娃哈哈、梅林正广和、深圳益力、光明乳业等饮料巨头股东行列，很快在几年之后又通过各种方式获得了其中多数企业的控股权。

　　达能的资本路数令中国的实业家们眼花缭乱，对于秦鹏，朱新礼感叹不已，“这个人太不简单了！”但是，“达能已经收了乐百氏、娃哈哈、光明乳业，如果再加上汇源的话，达能就横扫中国了！”

　　觊觎汇源股权的并非只有达能一家。2004年9月份朱新礼将选择范围收缩至达能、统一、可口可乐和百事可乐四家产业投资人，待价而沽的朱新礼在当年年底对四位投资人甩出最后期限——必须在春节前的最后一天，提交自己的合资方案。在之后的七天长假里，朱新礼仔细比较、斟酌。

　　心情最紧张的其实是“两乐”的负责人。碳酸饮料的市场份额在全球逐年下降，2000年前后“两乐”不约而同大举进军果汁产业，作为最具成长性的市场，中国成为“两乐”重心所在。和君创业分析师程绍珊认为，未来两三年内中国饮料产业格局将发生重大变化，“得汇源者将得中国果汁饮料市场。”“两乐”各自担心的是对方抢先获得了汇源，为此“两乐”先后搬来了他们的全球相关业务负责人来协谈，可口可乐甚至请其中国的合作伙伴——中粮集团新上任的董事长宁高宁亲自给朱新礼打电话游说。

　　“所以选择统一集团后，他们两个都松了一口气，”性格憨厚的朱新礼，内心的得意含而不露，“‘两乐’其实败在了财务顾问上，达能和统一都选择了直接谈，而非通过财务顾问。”

　　“熟悉产业的人看重企业的发展，而财务顾问只会问‘你赚了多少钱，你为什么要这么多钱。’”他说。


　　花落“统一”？

　　2005年3月21日，汇源与统一集团通过传真形式签定了组建合资公司协议。汇源集团分拆其果汁产品业务，统一集团斥资3030万美元、约合2.5亿人民币，双方共同组建合资公司“中国汇源果汁控股”，统一集团持有合资公司中5%股权。与15个月前回购北京汇源51%控制权支付的5.3亿元人民币相比，此次合资的升值幅度高过400%，业界惊呼为“天价”。为什么汇源的门打开了一道缝最先挤进来的会是统一？朱新礼解释说“因为双方有很强的互补性”，对此数家行业分析师均表赞同。

　　统一在台湾依靠“通路＋产品”的互推策略，成为当地最大的食品饮料企业，高清愿担任董事长之后，立志到2007年使统一成为东南亚最大的食品企业。在通往这个宏愿的道路上，统一除了一反常态地大肆收购本土企业之外，其赖以成功的“通路＋产品”的互推经验也将在东南亚地区得以复制。搭乘这辆通往东南亚的先锋战车，只需假以时日汇源就可以轻松获得东南亚市场。此外，长于通道策略的统一在大陆渠道的延伸能力极强，这也可以为渠道张力欠缺的汇源所用。而在渠道互补上达能和“两乐”对汇源几乎都毫无帮助。

　　“至少可以避免我们自己的内部竞争消耗。”朱新礼兴奋地举例道，“以前我们两家都要投大笔钱竞争一些广告位，现在完全可以互为所用了！”“以前我们不停地打价格战，现在一合并我马上就可以提价了！”朱新礼亦语焉不详地提到，“未来统一极有可能会将其饮料业务全部装入双方的合资公司”，“汇源可以借统一进入其它食品领域。”对于这些巨大的诱惑，朱新礼不可能不心向往之。

　　据一位投行人士的分析，当这些因素使朱新礼对选择统一已经动心时，进一步坚定其决心的是，统一一旦进入后其他投资人对此的反应。显然统一获得5%股权后，对后续的合资谈判影响不大，在谈判桌上所有的投资人对汇源的追逐又会再回到起点。这意味着朱新礼仍然掌控着面对资本的主动权。与统一相异，达能和“两乐”都显得野心勃勃，朱新礼证实，达能希望以更高价格获得更多股份，而“两乐”则更倾向于直接单独收购80%、甚至90%的股权，而统一愿意对仅仅5%的股权支付3030万美元的“天价”。

　　按照朱新礼原定的计划，汇源将继续逐步对外开放股权，最高比例为35%(但汇源集团投资部负责人路长青在接受《中国企业家》采访时，表示开放的最高额度不会超过50%)，对于谁将获得这些股权，朱新礼态度暧昧，“统一可以继续增持，如果统一有其他想法的话，汇源不排除跟其他企业合作。”

　　和君创业的分析师程绍珊认为，统一希望借助5%的股权锁定与汇源的战略关系，但显然这并没封死汇源向其他投资人开放股权的可能性。

　　可口可乐依然志在必得——4月6日，在接受《中国企业家》采访时，朱新礼数次提及：“如果可口可乐参加第二轮谈判出价将会更高”，“统一现在卖给了可口可乐，马上就赚钱了。”他还透露他很快将会和秦鹏约在一起吃饭。而4月9日，路长青刚刚接到摩根斯坦利的电话，对方询问“(摩根斯坦利)还有没有机会？”路长青欲拒还迎：“看在哪个层面，双方怎么谈了。”对于2005年汇源投资发展部的主要工作目标，路长青拒绝透露。

　　可以想像的是，针对汇源的第二轮争购战很快将展开，在统一确立价格标杆之后，第二轮价格势必将再次打破纪录，或许还会有第三轮，假如汇源借此盛大声势成功登陆资本市场，势必将受到投资人的新一轮追捧。

　　急于拓展大陆市场的台湾统一集团，近几年的收购关键词却是“失败”，从光明、完达山到最近的健力宝和普尔斯马特超市，统一的收购都是有始无终、半途而废。

　　而这一次，“这个看似收购韧性最不强的企业，却完全激活了汇源这盘刚刚开始的合资棋局。”一位不愿透露姓名的投行人士如是说。

　　这或许正是朱新礼的意图。
　

朱新礼的人缘

      周一

　　山东人的热心肠和老大哥的作派，使朱新礼在商人圈子里有出名的好人缘。快速消费品圈子里因为竞争激烈而直接，老板们一般相互很少打交道，朱新礼偏偏跟圈子里多数企业家都极为熟络。朱新礼在中欧上EMBA，他是班长，同学就包括伊利前董事长郑俊怀，当郑俊怀MBO惹祸的消息终于传出时，朱新礼感慨需要钱为什么郑俊怀不早说出来呢？“我们都可以帮他。”

　　朱新礼的面相极为憨厚，有如沂蒙山区邻家的某位大伯。有人笑说正是这副忠厚长相在生意上帮了朱新礼不少忙，朱一边听一边憨憨地笑。初次见过朱新礼，在新疆跟朱在一起呆了三天之后，唐万平就已经铁了心要跟朱合作，后来朱才听说，原来是因为唐看到朱新礼脚上竟然穿着破了洞的袜子，“老朱也是很大企业的老板啊。”唐万平对属下感慨。

　　言及2年之后终于和德隆分手时的感受，朱新礼语音凄然地说：“其实挺难过的，毕竟合作过一场。”随后朱新礼又禁不住回忆起合资之初，在上海和唐家三兄弟一起喝酒，每个人都喝到酩酊。但对那时候他们狂热的梦想，朱新礼已经没有热情再提起。

　　老实人其实有“狡猾”的一面。话匣子一旦打开，喜欢说故事的朱新礼总会让听者兴致勃勃，但朱新礼总会把握住那些不该说出口的秘密。一位投行的人士评价朱“太狡猾，连德隆都‘玩’不过他。”岂止德隆。朱和达能中国区总裁秦鹏看起来交情非同一般，但追逐汇源数年，秦鹏至今依然毫无斩获。拒绝秦鹏时朱新礼告诉他说时机未到；招唤秦鹏来加入角逐时，朱在电话里说“我已经打扮漂亮了，你来吧”；而当统一终于成为新郎时，这个聪明的“新娘子”又用“还有机会，现在不是最好的时机”安慰前度“秦郎”。于是秦鹏再一次带着希望离开。

　　也许，正是人脉丰厚、交往颇广使朱新礼更深入地体察了牛根生、宗庆后等等业界巨头与资本共处时的难言之隐，所以决心提前为汇源精心设计防护之堤。
　

朱新礼：第一代创始人要做到老

           周一

　　1994年我经历了第一次经济低谷，企业界出现全国性的三角债，资金非常紧张。
　　《中国企业家》：总的来看，在汇源12年的发展中，你对经济周期对企业的影响非常敏感。

　　朱新礼：在企业创建两年后，1994年我经历了第一次经济低谷，企业界出现全国性的三角债，资金非常紧张。从此以后我就小心谨慎一些，该扩张的时候要扩张，不该扩张时绝对要赶快收缩投资。这次宏观调控之前，经济过热其实早就应该引起企业家的警惕，水紧、电紧、油紧、运输紧，偏偏钱不紧，全国上下从政府到企业都在喊大干快上，这已经说明问题了。所以在2002年底我们就有意识地放慢了扩张的节奏，一是我感觉到资金可能会跟不上，另外我觉得中国的发展太快了。

　　《中国企业家》：目前在一些具体业务上德隆旗下的新疆屯河和汇源的合作还是很密切，屯河的实业做得也还不错，你有没有想过汇源反过来收购屯河呢？

　　朱新礼：现在还没有考虑，但是未来不排除这种可能性。德隆在蕃茄上的整合做得还不错，现在这个很好的事业没有人管，很可惜。目前介入的中粮和华融并不是最合适的收购者。我们要去收购的话还是具备条件的，第一汇源需要这个蕃茄的原料基地；第二国际市场空间很大，我在国外的客户特别多。我做了13年浓缩果汁的出口业务，客户方面积累了13年，德隆的番茄酱有好多客户还是我的朋友，由我介绍给他的呢。

　　《中国企业家》：蒙牛的融资经历吸引你吗？

　　朱新礼：好多人不理解牛根生，但是我觉得蒙牛走到这一步也是迫不得已。当时他太需要资金了，尤其是他地处内蒙本身的资金有限。不像我们在北京，找钱还相对容易些，如果在1994年我没有搬到山东的话，我也会面临同样的困境。当时蒙牛没有资金肯定活不下去，最早他的设备全部是人家租赁的，这个钱你能赊多久？销售方面全部是经销商，有伊利在那儿，肯定还不买你的账。产品要进入超市，超市一般都会有三个月的账期，这必然要求蒙牛在流动资金上至少要有10亿到20个亿的弹性。所以，在这种情况下，牛根生不得不接受那个“魔鬼协议”，协议的内容太苛刻了，未来的风险大得不可想像。

　　我们如果要找一个财务投资人，我估计两个月就差不多了，你有一个承诺有一个财务的审计就可以了。但是产业投资人就不一样了，要看你团队，看你的企业，看你的未来发展，看你的市场，看双方的文化融合性等，要相互考察很久。

　　《中国企业家》：这次与统一合资和四年前与德隆合资相比，汇源升值超出400%，你认为最主要的原因是什么？

　　朱新礼：除了汇源优势进一步增强之外，最主要的是他们看重汇源背后有一个很强大的中国市场。他们看重汇源在中国踏踏实实地做了13年的果汁产业，是中国惟一的从基地、到工厂、到品牌、到终端都非常强势的企业，在这个产业链上没有其它任何类似的企业。汇源完善的产业链的优势，绝不是任何一个企业在一年、两年、三年、五年能够建立的。所以有人说汇源5亿美元就卖，我想太小看汇源了。

　　《中国企业家》：汇源在管理方面的家族模式很重，现在一些中国企业家开始重新探讨家族模式对中国企业的意义，你的看法？

　　朱新礼：大多数中国研究人员都对家族模式有一些偏见。全球一些跨国公司也是家族企业，但是他们已经走到了第四代、第五代，发展的背景和环境跟中国目前的家族模式又有很多不同。人家企业已经有非常丰厚的积累，有实力去抗拒管理开放可能带来的风险了。

　　可是中国不一样，中国的家族企业还处在积累、风险很大的阶段，家族人员一放手，请一个职业经理人来，一不留神出一个轻率的决策，再加上一些家族成员过多干预，企业衰败了，对方走人了，企业怎么办？更何况中国的职业经理人阶层严格说来还没有形成。

　　中国的民营企业，要不要放弃家族管理模式，我认为还处于一个过渡期。企业家要有一定的社会责任，不应该过早地退休。第一代创始人要做到老，经过第二代的积累，第三代第四代逐步可能丧失兴趣了，那时候放手的时机也到了。现在好多企业家年纪轻轻地喊退休，我不赞成，你看王永庆为什么不退休，李嘉诚为什么不退休呢？
　

走“资本”钢丝的饮品巨头

          中国企业家

　　每个企业家都有一套与资本对接的“平衡术”
　　宗庆后

　　娃哈哈集团董事长

　　2004年销售额：120亿元

　　合资史：1996年，宗庆后拿出盈利最好的5间工厂，以4500万美元的价格，卖给达能、百富勤51%股份。后百富勤倒闭，股份卖给达能，达能在合资公司里形成控股。此后，娃哈哈和达能又一起投资建了十几家厂。在娃哈哈数十家企业中，达能的投资约占30%左右。

　　合资原则：1、坚持合资不合品牌，而且合资公司使用娃哈哈品牌必须有偿付费。2、坚持“娃哈哈”全权经营。达能至今没有派一个人进入管理层。3、坚持凡合资企业中无论在职或退休员工不丢弃一个人，全盘接收。

　　宗庆后的合资格言：“我坚持一条，你要是管我的经营，你就把钱拿走，我不缺你这个钱。”“在外来资本的肥沃土壤上，长中国品牌的大树。”

　　点评：产业投资者达能早期的介入帮助娃哈哈成就今日霸业，强势企业家当道阻止资本的进一步渗透。但在宗庆后之后，孰强孰弱，断难料定。


　　牛根生

　　蒙牛乳业(集团)股份有限公司董事长

　　2004年销售额：72亿元

　　合资史：1、2002年6月，蒙牛与摩根斯坦利、鼎晖投资、英联投资等三家外资机构签署了投资意向：外资投入2.16亿元，占32%的股份。

　　2、2003年10月，三家外资战略投资者斥资3523万美元，购买3.67亿股蒙牛上市公司可转债。

　　3、2004年3月23日，牛根生以各1美元的象征性代价，从三家外资投资者手中获得了上市公司“蒙牛乳业”4600万股股份。

　　4、2005年4月6日，蒙牛乳业(2319.HK)公告称，三家国外股东摩根斯坦利、鼎晖投资、英联投资向由公司管理层组成的金牛公司转让约598.8万美元的可转换债券。如果将该债券转换成股份，则蒙牛管理层获得了6260万余股蒙牛乳业股票。

　　合资准则：国际投资界流行的“对赌合约”贯穿三大外资股东对蒙牛的每一次投资。如果蒙牛管理层没有完成承诺企业获得高增长的承诺，外资股东将获得对企业的完全控股权。另外，牛根生承诺至少5年内不得跳槽到别的竞争对手公司或者新开设同类乳业公司，除非外资系减持上市公司股份到25%以下。

　　牛根生的合资格言：(针对蒙牛是不是为了合资付出高昂代价)“要说理，先算账。各方股东的资本增值均基于蒙牛业务的迅速增长。外资股东除为蒙牛带来有形的资本外，也带来了蒙牛能与国际长期投资者合作的桥梁与通行证等无形资产。”

　　点评：牛根生的“算账”之说是避重就轻了。三大外资股东作为财务投资者更看重投资的财务收益而不求长期控制企业，故对企业的短期业绩考核甚是严苛，而一旦未通过，蒙牛管理层将为引进此类资本付出极大代价。所幸牛根生率众“闯关”成功。


　　王佳芬

　　光明乳业股份有限公司

　　董事长兼总经理

　　2004年销售额：67.9亿元

　　合资史：1、1994年达能在上海与光明先后合资建立了上海酸奶合资及保鲜乳两个项目。

　　2、2001年，达能亚洲有限公司参股光明，比例为5%。2002年8月光明上市后，达能亚洲在光明乳业的股份被稀释为3.85%。

　　3、2005年4月，经最后一道审批程序后，达能亚洲成功受让4千余万股国有股(占公司总股本3.85%)和大众交通所持的2千余万股社会法人股(占公司总股本2%)，持有光明乳业股权增至9.7%，成为该公司第三大股东。

　　王佳芬的合资格言：“达能和光明在更深的追求上也许是有差异的，但两者有利益共同点，这使他们走到了一起。”“未来的股份结构的变化，最终的结果将取决于我们做得好不好。如果发展得很好，大股东是不会把股权卖给别人的，如果做得不好，则是另外的情形了——我不是老板，不可能以我的意志为转移，但我又觉得主动权在我手里。”

　　点评：昔日光明副总对《中国企业家》说的一句“达能永远的梦想就是控制光明”今日已成业内名言。王佳芬对此亦不可不察。以王佳芬为首的光明经理人是勤勉的，而觊觎者达能是有耐心的。如今，54岁的王佳芬或许已处在她在光明的最后一个任期。达能和光明，最终会不会上演“螳螂捕蝉、黄雀在后”的版本？


　　何伯权

　　前乐百氏集团总裁

　　合资史：2000年3月达能购买乐百氏母公司股份，控股92%，中山市小榄镇地方政府占5%，何伯权等5名创业元老仅占3%。2001年11月，由于与大股东的分歧，何伯权等5位高管层集体辞职。

　　何伯权的合资格言：“我们的离去是理性而道德的，希望给中国职业经理人做个表率。”

　　点评：何伯权的故事有点遥远了。遥远的何伯权曾在下课后说过类似的话：中国企业要融入世界，就要接受西方企业的游戏规则。今后如何与跨国公司合作，如何理解和接受国际的游戏规则，都是每一个企业管理者必须面对的挑战，也是必须学会的本领。——他说得很真诚。

　　(《中国企业家》根据相关资料整理并点评)
　

外资觊觎的逻辑

     冀书鹏 姚文祥

　　本土饮品企业的资产、资本和业务结构使它们容易成为境外大资本的袭击对象
　　如今王志东与何伯权已经消逝在了人们的视线之外，但自那时起，本土饮品行业与互联网行业一样，资本与创业者之间的博弈从来就没有停止过，于今尤甚。饮品行业为何容易诱发控制权之争？资本尤其是境外资本控制本土企业的动机何在？资本与创业者之间的竞合模式将会如何演变？这些话题因蒙牛、哈啤、光明以及汇源等热门关键字而再度成为媒体关注的焦点，本文从专业财务顾问的视角出发，力图用数字揭示本土饮品行业正在上演和将要上演的企业控制权游戏的基本逻辑。

　　乳制品、啤酒和软饮料的物理形态、工艺过程、分配渠道和顾客群体比较相似，我们把这三个子行业归集为饮品行业。出于信息收集和分析成本方面的考虑，我们选择了内地14家上市公司作为饮品行业财务量化分析的素材库(见表1〖原图缺失〗)。此外，在分析外资参股或控股模式、企业控制权转移方式等定性问题时，我们把一些非上市公司纳入考察范围(见表2〖原图缺失〗)。

　　本土饮品企业之所以频频引起外资觊觎，无疑与该领域较早市场化有关。在内地，牛奶、啤酒和软饮料作为常用消费品乃至必需品是近十几年的事，这就使得该领域较少受到传统计划体制的约束。我们查阅了中国入世时市场开放时间表的承诺，未发现有关于饮品行业的针对性规定。资本进入方面的条款则显示，中国承诺自2001年起放开在一般制造业中关于外资持股比例的限制；而2004年起，外资在一般制造业的分销环节亦将不受限制。

　　宽松的投资和市场环境是吸引外资进入的外因，但更本质的因素在于，本土饮品企业的资产、资本和业务结构容易成为境外大产业资本的袭击对象，当然，这种袭击有时是温和甚至善意的。

　　从表3〖原图缺失〗可以看出，与其它制造业相比，饮品行业资产结构有一个突出特征：营运资产规模大于固定资产规模。这一特征有两个重要的经济含义：一是饮品企业的盈亏平衡点较低，净利润随销售量的波动不会太大；二是饮品投资进入和退出壁垒相对较低，这意味着业内容易形成地方品牌割据的格局。这种资产结构的特征确实有助于解释上世纪90年代本土饮品企业如雨后春笋般成长的局面。但另一方面，进入门槛低往往意味着竞争的无序性。这点在上世纪90年代末表现得非常突出。1980年以前,全国软饮料年产量不足30万吨,到1996年产量已达883.8万吨,2000年产量1491万吨。20年间25.7%的复合增长率使中国饮料行业由短缺走向了结构性过剩，结果是产品同质化严重，此后，本土软饮料企业迎来了第一次大规模的行业重组，数以千百计的品牌销声匿迹了。

　　境外产业资本正是在此行业重组的过程中杀入本土市场的。外资最初的切入点是在内地市场上主推自有品牌产品，旋即发现围剿众多地方品牌的成本过高。两个典型的例子是达能主推“达能”乳制品和AB主推“百威”啤酒，这两个品牌至今仍没能进入内地销量前列。在2000年前后，外资调整了进攻策略，以资本进入取代产品进入。此后，外资在资本、运营管理和品牌推广方面的优势资源开始显现出来。表3〖原图缺失〗显示，营运资产管理是饮品企业提升绩效的重头戏，饮品所涉及的原料和产成品都属于易腐物资，从材料采购到生产再到出货的周转速度关系到企业的生存。

　　为了保证奶源、水源、果汁原料以及啤酒花地供应，外资开始有计划的筹谋原料基地。因为同样的原因，他们试图调整工业布局，以便就近获得市场通路。当然，纵向一体化行为还是主要通过收购本土企业来实现的。这段时间本土乳制品和果汁企业鼓吹的“公司+农户”和“轻资产运营”模式背后都不乏外资的身影。但是，“轻资产”绝不意味着资本密度的降低，恰恰相反，纵向整合模式的推广标志着本土饮品企业由劳动密集转向资本密集的开始。表4〖原图缺失〗显示，饮品行业的长期资本净值是样本行业中最高的。而长期资本净值高低关系到企业能否把握新的创新方向或投资机会。显然，饮品行业这么高的长期资本净值储备并非旨在维持当前业务地位，纵向一体化才是真正的动机。

　　饮品行业的“速度经济”特点和“资本密集”特点，这就是外资克服内地饮品行业地方割据藩篱的逻辑。表5〖原图缺失〗显示，饮品行业2004年净资产收益率均值为13.66%，排在一般制造业第二位。销售净利率位居倒数第四，资产周转率居第二，权益乘数居第二，三者之积为净资产收益率。而资产周转率和权益乘数分别代表运营效率和财务杠杆，可视为速度经济和资本密集在饮品行业中生根的佐证。时至今日，境外产业资本已经按照其自身的比较优势为内地饮品行业立下了行规：要在这个行业立足吗？照我说的去做；你只能选择作为我的一个工厂；或者作为一个小小不言的挑战者，装点我的舞台(参见表6〖原图缺失〗)。

　　(作者为东方高圣投资顾问公司分析师)