退不了市，“僵尸”公司肆虐A股

金融危机爆发后的2009年，东京交易所新上市公司23家，退市公司有78家；德国交易所新上市6家，退市61家；纽约交易所新上市94家，退市212家；伦敦交易所新上市73家，退市385家。而中国，无一家公司退市

铁定将连续三年亏损，15年连续不分红的“铁公鸡”济南轻骑摩托车股份有限公司（600698·SH，下称*ST轻骑），却也铁定不会退市了。

2012年3月23日晚，*ST轻骑公告，其重大资产重组事宜，即湖南天雁机械有限责任公司“借壳”之举，已获中国证监会核准。3月26日周一开市，*ST轻骑毫无悬念地涨停。

星美联合股份有限公司（000892·SZ，下称*ST星美）更是中国股市的一只名副其实的“僵尸股”——该公司总资产近几年维持在5万元至8万元之间，员工人数4名到7名，这家“规模连个体户、小餐馆都不如”的公司，不仅继续在股市里挂牌厮混，在3月13日出炉的2011年年报里，更是咸鱼翻生，净资产和净利润双双转负为正，一举逃脱退市窘境。尽管，其员工仍然只增加到11人。

无论是*ST轻骑，还是*ST星美，它们只是在重复着中国资本市场中一个又一个“乌鸦变凤凰”的故事，人们或也早已见怪不怪。然而此类现象，会随着“郭树清新政”的渐次推进，发生实质性的改变么？

各方公认，新股发行和退市是中国股市改革的核心所系，亦是郭树清真正面临的大考所在。3月5日，温家宝总理在政府工作报告中，也强调“要健全完善新股发行制度和退市制度”。

先言退市，放诸全球成熟资本市场，上市公司退市乃常态现象，甚至在特殊的年份里，退市公司数还可能远超过新上市的公司数。

上海证券交易所出具的数据显示：金融危机爆发后的2009年，东京交易所新上市公司23家，退市公司有78家；德国交易所新上市公司6家，退市公司61家；纽约交易所新上市公司94家，退市公司却有212家；伦敦交易所新上市公司73家，退市公司更有385家。

而中国当代意义上的股市，自1990年开闸以来，一直存在“进多退少”的现象。近年来，更是发展到“进多退无”的境地。

中国股市中第一只被摘牌的股票是上海水仙电器公司（600625·SH，下称PT水仙），因为连续4年亏损，2001年4月23日，其终止上市。自PT水仙之后，迄今共有75家企业退市；其中，因为连续亏损而退市的有49家，其余的26家则是因为被吸收合并。

2008年以来，退市制度已经名存实亡。更没有一家公司因连续亏损，或触犯其他监管规则而退市。

对此，包括中国国际金融公司董事长李剑阁等在内的业界人士，毫不客气地直斥中国退市制度是“形同虚设”。

究其原因，其一，由于中国新股发行实行“审批制”，因而公司的上市资格成为稀缺的“壳资源”。于是绩差公司想方设法保“壳”——通过各种方式维持上市地位，各地政府也会采取措施避免本地的上市公司退市。

同时，由于公司上市不易，一些在场外排队等待的公司也试图通过并购重组的方式进入股市，绩差公司轻而易举得以避免退市的命运。借壳重组往往导致内幕交易出现，垃圾股频频被爆炒、绩优股无人问津等股市畸形怪状也随之产生，最终导致“劣币驱逐良币”恶果。

其二，退市标准较为单一、操作性不强。2001年中国证监会发布的《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》规定，上市公司连续三年亏损可能暂停上市，暂停上市的公司在宽限期内第一个会计年度继续亏损可能终止上市，也就是说上市公司要连续亏损四年才符合退市条件。

于是，主板、中小板上市公司可通过实施“报表重组”，连续两年亏损，第三年微利，逃脱暂停上市处理，再接着亏损两年，再微利一年，如此循环往复；其次，即使上市公司连续三年亏损而被暂停上市，也不意味着必然退市，上市公司在这个阶段同样可选择“报表重组”，只要第四年微利，就可逃脱退市危机。

除此之外，“维稳”考量也一直实质影响着施政层面。上交所理事长耿亮，在2012年3月7日证监会新闻发布会上的一番话，即道出了此种心态。耿说，“上市公司退市要做很多工作，最主要的是投资者的工作。ST公司平均每家有3万-4万股民，公司退市后完全没有交易，股民投入的资金怎么办？有很多工作需要去做。”

深圳证券交易所（下称深交所）在郭树清履新证监会主席一个月后，推出《关于完善创业板退市制度的方案（征求意见稿）》。新方案增加了“连续受到交易所公开谴责和股票成交价格连续低于面值”两个条件。

公开谴责方面，深市主板中36个月内曾受到公开谴责3次的公司有6家，中小板和创业板还没有出现上述情况。

不过参与过证券法起草的北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐教授认为，证券法对退市已有明确规定，应该以上市公司公告内容是否存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏为判断标准，而不应该以是否受到公开谴责为准。“交易所凭什么谴责上市公司，又以什么标准谴责上市公司？这个条件只能增加交易所的权力。”

创业板退市新规，还有一点值得关注：即对暂停上市公司恢复上市的财务标准，参照首次公开发行和再融资的计算方法，以扣除非经常性损益前后的净利润孰低作为盈利判断标准。同时，不支持暂停上市公司通过借壳方式恢复上市。

简言之，如果*ST轻骑是在创业板上市的企业，那么它将失去“变凤凰”的机会，唯有退市一途。

主板方面新的退市制度，虽还未公布草案；但证监会主席郭树清、上交所理事长耿亮在2012年3月的全国“两会”期间均表示，主板退市制度有望今年上半年推出。

随后不久，上交所公开发文《我国上市公司退市现状与建立退市机制的现实意义》和《境外市场退市制度简介》。这被外界解读为主板退市的新思路。“报表重组”规避退市的现象和“非经常性损益调节利润”等手法，也将在新的主板退市规则中被禁用。

境外市场退市制度的经验也可能会借鉴。纽约交易所上市企业如果连续5年不分红，东京交易所上市企业如果最近5年没有发放股息，都将退市。联系到郭树清主政证监会以来，多次对外表态要推动上市公司分红，因而不排除新的主板退市规则，会参照这一标准。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新教授则预计，新的主板退市制度，会使用净资产为负数的退市标准。此标准也将成为主板退市中极具威慑力条款，直接针对目前三十多只资不抵债的垃圾股。

目前，新股发行制度改革已进入关键一役，退市机制、司法追溯、赔偿机制等一系列配套制度设计应齐头并进，也许能根治A股市场痼疾。