财技解析：雅虎、阿里巴巴并购真相

虽然2005年10月27日雅虎已宣布完成与阿里巴巴的战略结盟,然而时至今日，这一并购案中仍有许多谜团待解。
      本文通过全面解读雅虎与阿里巴巴交易的台前幕后，揭示了这一并购案中雅虎、阿里巴巴、风险投资商如何经过反复修订，设计出一系列精巧的交易结构，令各方得到了满意的收获：雅虎控制了全球最大的B2B市场，并在中国的C2C市场站稳了脚跟；阿里巴巴获得了雅虎7000万美元直接投资和软银1.8亿美元可转债资金，确保了淘宝的生存，并得到了梦寐以求的搜索技术，可以打造完整的电子商务链；投入淘宝几千万美元的软银成功套现3.6亿美元，而其更大的收获还在阿里巴巴IPO之时。
      强势的马云似乎在并购中成功“绑架”了外国资本，保持了对阿里巴巴的控制权，但从雅虎、eBay、亚马逊等大鳄收购阿里巴巴、易趣、卓越等网站股权看，外国资本正利用数量有限的投资,换取大量中国本土网站的股份,曲线进入中国互联网的各个细分市场。而在“凶猛”的国际资本面前,阿里巴巴和许多中国互联网公司一样，只能以市场换资金和技术谋发展，到头来很可能是为人做嫁衣裳。
      2005年8月11日，农历七月初七，中国古老传说中牛郎和织女跨越银河相会的日子,全球第一门户雅虎(纳斯达克股票代码：YHOO)和中国电子商务龙头阿里巴巴(Alibaba。com)走到一起，宣布通过一系列交易安排，结成战略合作同盟。这一消息来得突然，一经宣布立即震动业界。而从交易背景分析，早在2003年，就埋下了相关各方合作的种子。合作背景

　  雅虎的问题　　2003年，雅虎收购了当时中国最大的搜索公司3721，并将雅虎中国的业务交由3721团队管理，本土化策略让雅虎的搜索业务在中国领先Google。据iResearch-艾瑞市场咨询报告,在2004年中国搜索引擎搜索流量市场份额中，百度为33.1%，“雅虎系”(雅虎中国、3721、一搜)为30.2%，Google为22.4%。但是，双方的合作并不愉快，据媒体报道，原3721团队认为雅虎中国在经营决策权和资金使用上受到雅虎总部过多限制，错失追赶百度争夺中国搜索市场老大的机会。2005年初,原3721公司团队公开向雅虎“酋长”杨致远抛出了两难的问题：要利润还是要发展。
      欧美各地雅虎的门户都是当地第一，在日本和台湾雅虎更成功卡死Google，赶走eBay。但在中国，即时通讯是QQ和MSN的天下；无线增值业务被Tom、新浪和QQ瓜分；广告被新浪、搜狐和网易围占；在线游戏是盛大、网易和第九城市的地盘。。。。。。雅虎在中国苦苦耕耘七年,在互联网赚钱的业务之中只有搜索占到了一席之地，并面临百度和Google的强大竞争压力。如果不想退出中国这个最有潜力的市场，雅虎该怎么办？
      在2005年初发生的“盛大入主新浪”的股权之争中，新浪曾设置“毒丸计划”并寻找“白衣使者”救驾，当时市场传闻杨致远曾考虑出手“救援”新浪，实现自己门户老大的愿望。但是，这一传闻最终没有得到证实。    阿里巴巴的忧虑　　2003年,阿里巴巴创办淘宝网，在赢得B2B(企业间电子商务)市场后，进军C2C(个人间电子商务)。
      淘宝诞生之初,几乎被扼杀于摇篮之中，国际电子商务巨头eBay靠支付双倍广告费用在新浪、搜狐、网易、Tom等大型网站“封杀”淘宝。不得已，淘宝采用“农村包围城市”的作战方式，在中小网站广设弹出式网页，同时借力站台、灯箱和车身广告，展开线下宣传。一系列的营销创新后，淘宝赢得了生存。2005年10月,淘宝首次公布成交业绩称，其市场份额已超过60%；易观国际的报告也显示，2005年前三季,淘宝占据了57%的市场份额。　　虽然eBay对此表示了强烈质疑，但淘宝的市场占有率份额节节攀升是不争事实。
      虽然淘宝取得了市场占有率上的成功，但这种成功是建立在淘宝免费而eBay收费的前提下，这让阿里巴巴一直承受着资金压力，在2003年投资1亿元后，2004年7月又追加投资3.5亿元。2005年1月18日，eBay在其2004年第四季度财报中宣布：将对其中国公司eBay易趣增加1亿美元的投资，巩固中国市场。淘宝在现金只出不进的情况下,若没有继续的后备资源支撑,笑到最后的将是eBay。同时，C2C市场因不断成熟，2005年也吸引了当当和腾讯杀入其中，竞争进一步加剧。在将来的Web2.0时代，占领大型门户仅仅相当于封锁购物街上大的店面而已，而占领搜索则等于完全封锁整条购物街。eBay会不会利用技术和市场上的优势，在搜索上对淘宝痛下杀手？此外，eBay会不会避开头破血流的市场竞争，直接通过股权收购的非市场手段将淘宝“吞并”掉？毕竟阿里巴巴和淘宝的股东中都有渴望套现离场的风险投资商。　　风险投资商的烦恼　　由于阿里巴巴属非上市公司，股权结构并未对外界公示，我们只能综合媒体公开信息进行猜测。1999年3月10日马云在杭州开始创业；当年10月,阿里巴巴引入了包括高盛、富达投资(Fidelity Capital)和新加坡政府科技发展基金、Invest AB等在内的首期500万美元天使基金；2000年1月,日本软银(SOFTBANK)向阿里巴巴注资2000万美元；2002年2月,阿里巴巴进行第三轮融资,日本亚洲投资公司注资500万美元；2004年2月17日,阿里巴巴宣布又获得8200万美元的战略投资，这是中国互联网业迄今为止最大的一笔私募基金，此次投资者包括软银、富达投资、Granite Global Ventures和TDF风险投资有限公司等四家公司。据报道，软银此次投资6000万美元，被公认为阿里巴巴最大的机构投资者(附文一)。
      经过6年发展，阿里巴巴已经成为全球最大的B2B电子商务网站，淘宝也在短短的两年之内在中国C2C市场战平eBay。巨大的投资成功后，风险投资商却无法享受上市套现的喜悦，因为马云坚持要等淘宝战胜eBay、阿里巴巴和淘宝垄断B2B和C2C市场后再上市；而为了与eBay继续胜负难料的激烈竞争，淘宝还需要进一步加大投资。是继续投入支持马云的电子商务帝国梦,还是享受投资的阶段性成功套现退出？不同类型和不同风格的风险投资商对此有不同的判断。交易结构　　全球媒体都在第一时间报道了雅虎与阿里巴巴轰动性的联姻，《福布斯》称雅虎收购了阿里巴巴40%的股份并拥有35%的投票权，国内媒体却说阿里巴巴收购雅虎中国进军搜索。同一事件,却仿佛是两个故事。其中缘由，马云以非上市公司无披露义务而搪塞，直到2005年8月16日雅虎向美国证监会提交8-K文件(美国上市公司向美国证券交易委员会即SEC披露有关公司临时重大事项的文件)，真相才大白天下(图1)。
     《福布斯》和国内媒体报道的都是事实，但都只是一个完整故事的不同部分而已。详细披露这次交易的8-K文件主要包括引言和4个主要文件,包括股权收购和换股协议(SPCA)、淘宝股权收购协议(TBSPA)、二级股票收购协议(SSPA)和股东协议(SA)。　　淘宝股权收购协议(TBSPA)　　虽然SPCA文件顺序在前，也是交易最主要的部分，但它是以TBSPA和SSPA为先决条件的。根据TBSPA，雅虎支付3.6亿美元,向软银及软银全资子公司SB TB Holding Limited以每股80美元的价格购入其持有的450万股面值0.01美元的淘宝股票。由此可以发现：淘宝是阿里巴巴投资的公司,却不是阿里巴巴的独资公司(附文二)。
      雅虎接下淘宝，符合交易三方的利益。按照马云的说法,阿里巴巴2004年已经实现了“每天利润100万”的目标，但淘宝依然缺钱没利润,需要大量资金投入。如前所述，2004年2月,软银等四家公司曾向阿里巴巴战略投资8200万美元，其中软银投资6000万美元；而软银2003年到2005年年报显示，其在阿里巴巴的股份一直保持在28%左右的水平，变化不大(2003年3月末，占27.6%；2004年3月末，占26.8%；2005年3月末，占26.9%)。根据软银2005财年报告，截至2005年3月末按权益法计算的对阿里巴巴的投资仅为1361.5万美元。这说明，得到软银2004年2月巨额投资的其实并非阿里巴巴，而是淘宝。
      对雅虎而言，其视电子商务为互联网在中国的下一个兴奋点，收购淘宝对其击退eBay、占领中国C2C市场非常有利。对软银来说,此时套现淘宝股份，也是一个合适的决定。经过两年4.5亿元的打造,淘宝取得了里程碑式的进步，在中国市场上成为与eBay同一个数量级的竞争对手，而淘宝下一步发展需要更多的资金支持，这时套现离场可以兑现巨大收益，把“烫手山芋”扔给雅虎。　　二级股票收购协议(SSPA)　　根据SSPA，雅虎和软银以每股6.4974美元的价格分别从阿里巴巴的特定投资者手中购买60,023,604和27,703,202股阿里巴巴的普通股。也就是说，雅虎付出3.9亿美元,软银付出1.8亿美元，使阿里巴巴的部分风险投资商和阿里巴巴管理层套现。
      通过SSPA，期望套现的风险投资商成功退出,阿里巴巴管理层也兑现了一部分股票，马云一夜登上胡润“百富榜”。需要特别指出的是，软银没有如某些媒体所言减持阿里巴巴股份，而是选择坚定地增持阿里巴巴。　　股权收购和换股协议(SPCA)　　这是整个交易的最关键部分,在8-K文件披露之前被许多人误以为是交易的全部。主要内容是：雅虎以“2.5亿美元现金　+　TBSPA下购买的淘宝股权　+　雅虎中国全部业务”从阿里巴巴公司换取201,617,750股阿里巴巴股票。这样，全部交易完成后，雅虎持有阿里巴巴261,641,354(60,023,604+201,617,750)股，占阿里巴巴全部已发行股份(包括根据阿里巴巴员工认股权计划发行股份)654,103,386股的40%。
      阿里巴巴是这一协议的大赢家。首先，通过SPCA，阿里巴巴公司得到雅虎2.5亿美元的现金投资，这是阿里巴巴公司在整个交易中拿到的全部现金。有了这笔钱，马云底气十足,在2003年承诺淘宝“三年免费”之后，2005年10月宣布再投入10亿元人民币，让淘宝继续免费三年，并号召eBay放弃收费，一起免费为网民提供服务，进而做大电子商务的蛋糕。其次，这次交易完成后，阿里巴巴公司拥有淘宝的全部股份,曾经经受风险投资商套现压力的马云可以放心,淘宝再不会被“吞并”了。此外，阿里巴巴还得到了梦寐以求的搜索技术，可以完成打造“五位一体”的完整电子商务链计划：诚信系统上，阿里巴巴有“诚信通”，量化了诚信,带来滚滚收益；交易市场上，有阿里巴巴和淘宝两大网站，商品买卖全部囊括；支付系统上，抢先eBay推出了“支付宝”，保证了选货交钱一站式服务；软件服务上，商贸洽谈工具“贸易通”就是杰作之一；现在惟一缺位的搜索也由雅虎填补了，抢占了电子商务下一步发展的制高点。
      对雅虎而言，它吸取了前七年的失败教训，铁下心将本土化进行到底，放手将淘宝和雅虎中国交给阿里巴巴,还一次性配上2.5亿美元的现金，本土化改造的代价很大，而所获得的则是对阿里巴巴及全球最大B2B市场的控制权。　　股东协议(SA)　　SA由阿里巴巴、雅虎、软银、部分管理层和部分其他股东共同签订，对股东、董事的权利、义务和公司的治理结构进行了详细规定。根据SA，阿里巴巴董事会将由四名成员组成：一名由雅虎任命，一名由软银任命，另外两名由阿里巴巴管理团队任命。

幕后信息　　阿里巴巴的价值　　要回答这个问题，首先应该注意到，雅虎进入阿里巴巴之前,阿里巴巴曾进行一次转股。
      SPCA中透露，在本次交易前,阿里巴巴注册资本为250,000,000股普通股，56,454,546股A类优先股，79,769,189股B类优先股，45,000,000股C类优先股和68,776,265未发行优先股。截至2005年7月31日,89,607,702股普通股、56,454,546股A类优先股、79,769,189股B类优先股和8,426,685C类优先股发行在外。
      为安排与雅虎的交易，所有发行在外的、已发行未执行的期权与权证和为员工持股计划预留的股票都按一定比率转换为323,204,026股新普通股。在交易结束后，阿里巴巴注册资本为7亿新普通股，其中发行在外的、已发行未执行期权与权证和为员工持股计划而预留的股票共有654,103,386股新普通股。经过转股，所有的股票统一为普通股，每股定价6.4974美元。这次转股使整个交易看起来像是阿里巴巴上市了，只是新发行的股票由雅虎全部买下。
      这时我们就能准确回答得到淘宝股权、合并雅虎中国后的阿里巴巴到底值多少钱这个问题了，即654,103,386股×6.4974美元/股=42.5亿美元。      雅虎中国的价值　　杨致远与马云在“西湖论剑”的对话中，不经意地透露：“百度一上市的时候我就打电话给我的同事说，我的价格定低了。”他是说什么定低了呢？是阿里巴巴42.5亿美元的估值吗？
      雅虎中国是整个交易之中惟一没有明码标价的部分，但是有了上面的分析，这个问题也迎刃而解。根据SPCA，雅虎以“2.5亿美元+TBSPA下购买的淘宝股权+雅虎中国全部业务”从阿里巴巴公司换取201,617,750股阿里巴巴股票，这样雅虎付出的就是201,617,750股×6.4974美元/股=13亿美元，刨去2.5亿美元现金和价值3.6亿美元的淘宝股权，雅虎中国约值7亿美元。事实上，这是雅虎从阿里巴巴套现雅虎中国，雅虎中国同样可视为上市了，只不过买主只有阿里巴巴而已。
      雅虎中国7亿美元估价合理吗？百度或许是最具可比性的标杆，雅虎中国和百度的主要收入都来自搜索,根据iResearch-艾瑞市场咨询的调查，雅虎中国搜索虽在流量上不及百度，但搜索收入上却略微领先。而且雅虎中国还有不少广告收入和广泛服务项目,所以雅虎中国的价值在杨致远认为该是高于百度。北京时间2005年8月5日,百度在纳斯达克成功上市，以每股27美元的发行价和3230万股总股本计算市值为8.72亿美元。而以上市首日的收盘价122.54美元计算市值为39.58亿美元。
      所以杨致远说他的价格定低了，是后悔贱卖了雅虎中国。　　马云的“金手铐”　　通过计算我们也看到，马云应该预留了十分阔绰的员工持股计划。
      如前所述，本次交易前,阿里巴巴所有发行在外的、已发行未执行期权与权证和为员工持股计划预留的股票共为323,204,026新普通股；交易结束后，阿里巴巴所有发行在外的、已发行未执行期权与权证和为员工持股计划而预留的股票共有654,103,386股新普通股。在整个交易过程中，SSPA下雅虎从阿里巴巴的特定投资商所购买的股票都是已发行股票，只有在SPCA下从阿里巴巴公司处得到的201,617,750股股票为新发行股票，也即是说，交易后阿里巴巴的发行股本应该是增加了201,617,750股。但实际上，交易后阿里巴巴的发行股本增加了330,899,360股(654,103,386-323,204,026)，怎么两者相差129,281,610股呢？
      不论是雅虎进入前323,204,026新普通股，还是雅虎进入后654,103,386股新普通股，都包含了为员工持股计划而预留的股票这一项目。在阿里巴巴对雅虎发行股票外部扩股时，会不会同时内部扩股呢？这多出来价值8.4亿美元(129,281,610×6.4974)的129,281,610股新普通股是不是用来向员工配股或扩充员工持股计划呢？按照阿里巴巴现有员工3000多人的报道(我们假设是4000人)，这意味着每个阿里巴巴员工都可能成为百万富翁。根据软银截至2005年9月末的财报，马云等管理层持有阿里巴巴约30%股权，而马云曾对媒体披露，他本人占员工持股总数的40%左右。依此计算，马云的个人财富超过40亿元人民币(42.5×30%×40%×8=40.8)。　　再起风波　　2005年10月27日，经过交易各方的再次协商，雅虎又公布了8-K文件的修订文件,即8-K/A文件。这一次修改让我们可以再次看清交易各方的利害得失(图2)。　　修改玄机　　8-K/A对8-K所作的主要修改为：雅虎在SPCA下减少从阿里巴巴购买27,703,203股普通股，减少支付阿里巴巴1.8亿美元,转而在SSPA下增加从阿里巴巴的特定投资者购买27,703,203股普通股，增加支付阿里巴巴的特定投资者1.8亿美元。此外，阿里巴巴向软银定向发行1.8亿美元可转换债券。   
      这样，SPCA的主要内容改为：雅虎以“0.7亿美元现金　+　TBSPA下购买的淘宝股权　+　雅虎中国全部业务”从阿里巴巴公司换取173,914,547股阿里巴巴股票；SSPA的主要内容改为：雅虎以5.7亿美元从阿里巴巴的特定投资者处购买87,726,807股阿里巴巴的普通股。
      对阿里巴巴而言，从8-K到8-K/A，其从雅虎得到的直接投资额从2.5亿美元降低到7000万美元,在这一号称“中国互联网史上最大并购案”的交易中，雅虎的10亿美元的交易金额中最后只有7000万美元现金属于阿里巴巴，其他都被风险投资商瓜分。但由于增加了从软银得到的1.8亿美元的可转债收入,阿里巴巴在8-K到8-K/A前后所得到的现金总额保持2.5亿美元不变。
      对雅虎而言，比较8-K文件和8-K/A文件的条款,几个要件都是不变的：一是雅虎动用10亿美元的现金不变，只是由从阿里巴巴转为从阿里巴巴的特定投资者购买1.8亿美元的股票；二是交易完成后，阿里巴巴摊薄后的总股本不变，只是其中的27,703,203股(1.8亿美元)由向雅虎发行股票转为向软银发行可转换债券。三是雅虎所占阿里巴巴份额不变，都是40%。8-K/A文件称：“以阿里巴巴股份完全摊薄计算(包括为员工持股计划而预留的股票、所有已发行的期权与权证完成行权、及向软银发行的可转债完成转股)，雅虎占40%。”　　　软银的进退　　与8-K相比，8-K/A中新增了“阿里巴巴向软银定向发行1.8亿美元可转换债券”的条款，这样，在可转债完成转股后，软银在阿里巴巴的股权比例应当增加才对，那么马云怎么还对媒体声称软银减持了阿里巴巴呢(参见本刊2005年11月号文章《马云本色》)？我们认为，这应该是因为软银在SSPA中作出了巨大让步。
     在8-K的SSPA下，雅虎出资3.9亿美元向阿里巴巴的特定投资者收购普通股的同时，软银也出资1.8亿美元向阿里巴巴的特定投资者收购普通股。但在8-K/A的SSPA下，雅虎以5.7亿美元从阿里巴巴的特定投资者购买87,726,807股阿里巴巴的普通股。由于阿里巴巴总股本未发生变化，我们判断，事实上SSPA的变化是：软银放弃从阿里巴巴的特定投资者处收购1.8亿美元普通股，该1.8亿美元普通股转由雅虎收购。一个明显的佐证是，在8/K-A文件的SSPA协议的最后签定人中，并不包括软银。
      那么,软银由购买阿里巴巴1.8亿美元股票改为购买1.8亿美元可转债，股权比例未发生变化，这是否说明软银既未增持也未减持呢？要回答这个问题，首先应明确增减的对象。在本次交易前,软银有两个投资对象，一个是阿里巴巴，另一个是淘宝。交易中，软银在TBSPA下减持3.6亿美元淘宝的股票，其后在SSPA下增持1.8亿美元阿里巴巴的股票(后改为可转换债券)。软银减持的是淘宝，而且不光没有减持阿里巴巴，而是坚定地选择增持阿里巴巴。从马云的说法中我们推断，软银本来准备将套现淘宝所得的3.6亿美元全部增持阿里巴巴，但为了给雅虎的进入腾出空间，马云对软银做了大量工作并最终只让软银增持了1.8亿美元。局外人从交易的结果看来,软银是增持了阿里巴巴的，但局内人从交易的经过看来,软银是“减持”了阿里巴巴。交易之后　　资本凶猛　　除了2003年为对付Google而收购Overture，本次收购是雅虎成立10年以来第二大交易。虽然雅虎给了马云团队足够的资金和决策权，为了投资的安全，通过SA文件，雅虎对阿里巴巴的未来发展也进行了一些原则上的约束。
      在公司的经营上，SA规定，阿里巴巴、软银和雅虎每个季度都要进行三方会议，阿里巴巴如同上市公司一样，每个季度都要向股东(软银和雅虎)汇报经营业绩。根据SA，阿里巴巴的战略计划、年度预算和预算外开支的计划，单笔1000万美元、一年累计5000万美元的资产处置、资产购买和贷款担保的交易，审计委员会人员的任命都要经过董事会的批准。
      对公司的控制上，SA规定，如果软银减持交易完成日所持阿里巴巴股票的50%，将没有权利在董事会中任命董事，由雅虎增加一名董事顶替空缺；公司管理层总共持股25%以上才能在董事会中保持两名董事；5年之后，雅虎任命的董事数将是，按协议雅虎能够任命的人数与公司管理层任命的董事两者中较大者。由于目前的董事人数是2(阿里巴巴)：1(软银)：1(雅虎)，如果管理层减持到总共持有股份不足发行股份的25%，将变为1(阿里巴巴)：1(软银)：1(雅虎)；如果软银减持其现有股份数50%，将变为2(阿里巴巴)：2(雅虎)；软银和管理层同时减持，将是1(阿里巴巴)：2(雅虎)；软银和管理层都不减持，将是2(阿里巴巴)：1(软银)：2(雅虎)(图3)。这样，5年之后，与软银联合，雅虎就能在任何情况下进一步全面加强对阿里巴巴的控制。不仅如此，SA还规定，除非有雅虎的书面同意，任何协议方不得将股份转让给雅虎的竞争者，雅虎将提供竞争者的名单，IPO之前15个，IPO之后8个,名单雅虎每隔6个月更新一次。这样，阿里巴巴就完全控制在雅虎的发展规划中了。　　强势马云　　虽然这次交易使马云从阿里巴巴的主要拥有者变成了职业经理人，但他仍然使雅虎至少在最近几年内,仍需依赖于他的本土操作。在某种意义上，马云成为了“绑架”外国资本的本土企业家。从SA中，我们也可以感受到马云的强势。
      首先,相当长的时间内，马云不允许任何人绝对控股阿里巴巴。根据SA规定，没有马云的书面同意，在(1)阿里巴巴IPO两周年、(2)本协议签定五周年、(3)马云不再担任CEO、(4)马云持有阿里巴巴不足1%的股份四者中任一事件发生之前,任何协议方及其附属机构总共持有阿里巴巴股份不能超过50%。
      其次，马云的股权被稀释，但仍然拥有对阿里巴巴绝对控制权。SA规定，马云将继续担任公司的CEO直到(1)阿里巴巴IPO、(2)本协议签定五周年或(3)马云退休、辞职、死亡、能力不胜任三者中任一事件发生之时。这样，马云仍然可以按照自己的思路驾驭阿里巴巴。
      此外，还有一条规定影响深远,即只要马云还有一股阿里巴巴的股票，就始终在公司的董事会占有一席之地。虽然对马云而言，到只持有阿里巴巴一股的时候，阿里巴巴对他的利益已无足轻重，但对千百万阿里巴巴和淘宝的中国电子商户来说，马云的这一席位意义重大。　　从长期看,阿里巴巴最后将无可避免地成为雅虎全球战略的一颗棋子，雅虎为了自身利益而牺牲阿里巴巴的利益也并非不可能。马云的“黄金一股”在一定程度上可以约束雅虎可能的不利行动，起到维护中国千百万电子商户利益的作用(附文三)。　　未来展望　　2005年11月9日，点击进入一搜网页，显示“一搜深情谢幕，雅虎再写传奇”后自动转向雅虎中国的首页。　　同时，雅虎中国也彻底变脸，首页上不再堆积资讯信息，而是如同百度和Google一样只显示搜索栏。马云打响了整合的头炮，“雅虎就是搜索,搜索就是雅虎”。
      这或许让杨致远心痛不已，为实现门户老大的目标，雅虎中国已经苦苦坚持了7年。而且雅虎刚被美国《财富》杂志以封面文章报道，认为其门户模式下“什么都做”比起Google“只做搜索”，在将来的广告市场上将有更大的潜力(参见《FORTUNE》2005年8月8日刊)。
      但是现在雅虎中国由马云做主，他按照自己电子商务帝国的目标改造着雅虎中国。雅虎中国保留搜索业务，继续和百度、Google竞争。而作为“阿里系”的一员，电子商务链的重要组成部分，雅虎中国的其他业务(根据新浪2005年第三季度季报，截至2005年11月4日,新浪就其在“一拍网”33%的股份转让问题与雅虎和阿里巴巴仍在协商中)将融入到电子商务之中，争夺eBay的客户。最终目标就是如同雅虎在日本和台湾市场一样，赶走Google和eBay。
      雅虎中国虽然转型搜索，但仍和门户藕断丝连，保留着财经、体育和娱乐三个栏目。或许这是权宜之计，避免裁员，稳定团队，同时保持一定在线广告收入。但我们注意到雅虎中国页头四个链接按钮分别是资讯首页、短信、邮箱和雅虎助手，资讯首页能吸引眼球；雅虎中国邮箱是国内电子邮箱第二品牌；雅虎助手是整合雅虎中国后第一个产品；但短信呢？这或许是雅虎中国埋下的一颗棋子。雅虎中国2003年赶上搜索,2005年赶上电子商务，将来呢？3G，财经、体育和娱乐都是3G时代的热门货。
      戏才刚刚开始！　　附文一：阿里巴巴主要的风险投资商　　软银公司(SOFTBANK)已发展为一支在世界范围内居于领导地位的互联网市场力量。凭借其在约120家互联网公司的所有权以及独到的国际网络管理理念,软银得以在全球范围内为属下公司建立起市场协作体系。
      富达远东风险投资公司(Fidelity Ventures Far East)基地设在香港，业务涉足整个亚洲，致力于通过部分控股投资一系列正在起步的公司，迄今已向信息技术、通信服务、互联网、保健服务、医药、教育、食品和客户服务等领域提供了大量投资。
      Granite Global Ventures(简称GGV)是中期风险投资基金的公司,着重于资讯技术与医疗保健科技的投资。GGV与TDF有策略性的伙伴关系,它创建了一个坚固的资源网络，促进了其亚洲所投资公司的发展活动。
      TDF风险投资有限公司(Venture TDF)是一家新加坡的风险基金管理公司,目前TDF掌握着国家科技署(NSTB)1.5亿新元的投资基金，投资于信息技术、电信、电子、半导体和保健等行业的高科技公司的前期启动阶段，投资额在50万新元到300万新元之间。
      日本亚洲投资公司(Japan Asia Investment Co。，　Ltd。)是一家独立的风险资本投资公司,现在,它已是日本最大的风险投资公司之一。JAJC通过提供战略咨询和并购，以及帮助公司公开上市等方式，帮助具有高效增长潜力的公司募集资金、提升公司价值。
      汇亚基金(Transpac Capital)是亚洲历史最久、规模最大、最著名的私有资产投资公司之一。它在亚太地区对具备高成长潜力的私营公司进行投资。其员工具有专业性的知识，并且是熟悉当地情况的专家。　　附文二：淘宝股权结构变化过程

      根据有限的信息来源判断，在淘宝的发展过程中，有三次主要的资金投入,伴随于此，其股权结构也主要经过三个发展阶段。
      第一阶段：开曼群岛注册的阿里巴巴公司(以下简称“阿里巴巴”)和蔡崇信在香港注册淘宝中国控股有限公司(以下简称“香港淘宝”)。香港淘宝法定股本面值50,000,000港元，已发行的股本面值7,800,000港元,发行股份数目为7,800,000股，阿里巴巴持有7,799,999股，蔡崇信持有1股。香港淘宝的公司董事为蔡崇信和卢觉威，出身台湾的蔡崇信现为阿里巴巴CFO，卢觉威2000年至2005年担任阿里巴巴集团财务副总裁。
      第二阶段：在开曼群岛注册淘宝控股有限公司(以下简称“开曼淘宝”)，作为软银进入淘宝的投资客体。蔡崇信将其持有的一股香港淘宝股票转让给阿里巴巴，之后阿里巴巴将其持有的香港淘宝股票转为开曼淘宝股票。根据8-K文件TBSPA协议，软银及软银全资子公司SB TB Holding Limited持有4,500,000股开曼淘宝股票。
      第三阶段：通过8-K文件TBSPA协议，雅虎从软银及软银全资子公司SB TB Holding Limited购入4,500,000股开曼淘宝股票，并接着在SPCA协议下，将从软银及软银全资子公司SB TB Holding Limited受让的4,500,000股开曼淘宝股票全部转让给阿里巴巴。受让雅虎的开曼淘宝股票后，阿里巴巴全资控制开曼淘宝，进而全资控制香港淘宝。　　附文三：一场输不起的交易　　2005年是中国互联网不平静的一年,年初盛大“暗算”新浪,在NASDAQ用发股发债筹得的资金收购新浪股票，以充实其“网络迪斯尼”计划；年中，百度在NASDAQ挂牌上市，首个交易日股价暴涨近5倍，超越Google成为近年来最火爆的IPO；其后，“雅巴交易”浮出水面,阿里巴巴收购雅虎中国进军搜索，同时雅虎投资10亿美元和阿里巴巴结成战略同盟，交易完成后，阿里巴巴以42.5亿美元的市值笑傲江湖。
      纷繁的事件背后，我们看到中国不少互联网站在有创意有市场但缺资金的情况下，不得不仰靠外国资本，利用外国资本的投资发展自己。而外国资本利用数量有限的投资换得大量的互联网站股份，进而曲线进入中国互联网的各个细分市场。在互相“利用”的中外博弈中，我们输掉新浪,还可以去搜狐新闻；我们输掉盛大,还可以去九城游戏；我们输掉QQ，还可以去网易聊天；我们输掉百度，还可以去中搜搜索我们输掉阿里巴巴呢？那样我们将失去独一无二、不可复制的电子商务最关键基础组件—诚信交易记录，如同银行失去了安全信贷纪录，那将是毁灭性的打击。失去信用保障的中国电子商务将退回到起点，这将影响千百万电子商户的经济利益和现实生活。垄断电子商务市场后，阿里巴巴的前途不止影响其公司本身，还将影响到中国电子商务的发展和稳定。